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专栏节选:瑞声震撼,秃鹰只会大口咬腐肉--今周刊「老谢开讲」

(本文由台湾《今周刊》杂志提供,节选自5月25日出版的当期「老谢开讲」专栏) 在电影《蝙蝠侠》中出现的高谭市(Gotham City)是一个虚拟城市,它象征的是夜晚的纽约,蝙蝠侠就在黑夜的小巷打击坏人,故事源自一九四○年代出版的DC漫画小说;现在大家又见到高谭市的名字,不过是来自一个放空机构「Gotham City Research」。最近这家公司年仅三十五岁的韩裔小伙子,挑中了苹果供应链的模范生瑞声科技,造成股价大跌与停牌效应,让Gotham City Research成了香港市场瞩目的焦点。

过去,放空机构都盯紧一些有争议的国企股,或者是经营者形象不佳的公司,这次Gotham City Research在香港一出手就瞄准向来有绩优形象,而且是香港恒生成分股中绩优的苹果供应链厂商,这无疑是重磅狙击。全市场都在看是瑞声科技倒下去?还是Gotham City Research在香港铩羽而归?

**瑞声树大招风,遭放空研报重击,难逃紧急停牌命运**

五月十一日,Gotham City Research出具报告指控瑞声科技,重点有四,一是瑞声自二○一四年起开始使用超过二十家未经披露的关系企业之产品,其中至少有二十家,由行政总裁潘政民家人或员工管理或控制,而上述未披露的供应商,并不在苹果供应链名单上。

二是瑞声利用这些隐藏的公司,避开苹果供应商守则上的劳工标准,估计苹果将对瑞声展开调查。三是瑞声纯益率比同业,甚至是苹果、微软,或谷歌更高,相信是由有关未披露的公司来撑大利润,尽管看起来很牵强,但过去瑞声也曾以相同方式来夸大公司利润;四是瑞声股价终将下跌到港币四十至五十元。

这份放空研究报告一出来,五月十一日当天,瑞声股价卖压涌现,当天成交三九一四.七万股,创下历史最大天量,股价重挫港币十一.六元,瑞声从不久前创下的港币一一六.五元天价,跌到港币九十九.四元,当天跌幅达一○.四五%;此后瑞声更连跌四个交易日。

眼看着情势恶化,瑞声董事总经理莫祖权出面召开记者会,强烈否认报告中的指控,认为Gotham City Research的说法不实,且有误导之嫌,正就此事寻求法律意见,并保留法律追诉权。莫祖权说:「我们的技术具有领导地位,瑞声有独有的自动化生产系统及规模效益,产品价格较同业高,十分正常,才会有较高的毛利率。」莫祖权也强调,瑞声要保持高毛利率,保持市场领先地位,每年有八%研发费用比率,该公司上市以来,一直遵守港交所规范,从未违法。但这样的说法似乎未能释疑,到五月十八日瑞声科技紧急宣布停牌。这恐怕兹事体大,因为到了停牌,局势通常都是恶化,先前辉山乳业也是如此。

**苹果光加持,零组件小厂翻身,市值冲破千亿元**

我们先来看瑞声科技这家公司。瑞声是二○○五年于香港挂牌上市,主要供应电声产品,如扬声器、受话器、微机电系统器件、触控马达、及传统麦克风、耳机等,是苹果供应链中最重要成员,去年获选为恒生成分股,瑞声发行九九七一.八万股,股价最高时为港币一一六.五元,市值达港币一一六一.七亿元,在《今周刊》的两岸三地一千大排名是第一○八名,在台股市值排名可以超越富邦金控,抢进第十名,除了大立光外,瑞声是苹果最大市值的供应商之一,因此,Gotham City Research卯上瑞声,可说是「来者不善」。

瑞声从一家中小型零组件厂,因切入苹果供应链而暴发,而瑞声电声产品也是华为、OPPO、vivo的主力供应商,产品市占率超过三成。这些年,瑞声不断升级,无线射频结构件及触控马达解决方案比重拉高,非声学业务比重去年成长五六%。

先前花旗出具的报告指称,今年全球二十一款新手机型号,有五款会采用立体声音箱,六款型号采用防水音箱。由于立体声型号的接受器要升级,均价较一般扬升器高出一○○%,而防水音箱均价也较一般扬声器高出三○%,瑞声是产业龙头,手机规格升级,瑞声受益最大。

彭博在三月间的报导也表示,苹果在今年秋天推出的三款iPhone,其中有一款为精品配备,外观将有巨大变化。而瑞声除了声控产品,今年也切入3D玻璃,甚至一三○万画素的镜头,目前手机镜头每月有二○○万件,已具挑战大立光的资格。

瑞声在去年获得二九一项全新专利,其中一五一项是非声学产品,整体专利权有一九九三项,这些有利瑞声的报告出炉,终于在今年四月将瑞声股价推上港币一○○元以上。其实瑞声在二○○五年上市后,因金融海啸影响,股价一度跌到港币二.二元,一开始只是一家中小企业,原来名字是AAC声学控股公司,后来改名瑞声科技,这些年瑞声营收、净利年年都有大幅成长。

二○一二年瑞声全年营收人民币六十二.八○二亿元,净利人民币一七.六二亿元,EPS港币一.四四元,到去年瑞声营收已达人民币一五五.○七亿元,净利是人民币四○.二五亿元,EPS港币三.二八元,因成长力道强劲,本益比一度逾三十倍,其千亿港币的市值,也比目前当红的舜宇光电市值港币六八七亿元更具威力。

被Gotham City Research盯上后,瑞声也快速公布今年首季业绩,瑞声首季营收人民币四十二.一五亿元,比去年同期成长六六%,净利人民币一○.六二亿元,成长七二%,其中毛利率四一.六%,提升了一.一%,纯益率二五.二%,增加○.九%。瑞声首季动圈器体占四五%,无线射频结构体及触控马达的非声控产品占五二%,而MEMS麦克风占三%,这个结构十分良好,但这张漂亮的成绩单,似乎未能挽救瑞声的股价。

**高谭市一战成名,三十五岁韩裔小子,连续搞垮上市大公司**

原来,最致命的是Gotham City Research在五月十八日再发第二份放空报告,这次的报告总共有四十三页,详细披露瑞声不为人知的内幕。该报告指称,瑞声有逾二十家未经披露的关系企业为其生产产品,这些公司由潘政民的关联人士如配偶、父母、助理等人持有,其中有一家名为渖阳中北通磁科技公司,于去年与瑞声进行人民币十五亿元的交易,该公司主要负责人与潘政民妻子同名,估计瑞声少报人民币十五亿元的成本,涉及六○○○名员工,实际盈利可能只是帐面上的四分之一。

Gotham City Research更进一步指控瑞声违反苹果供应链原则,这些关联交易都没有出现在苹果供应链名单里,瑞声以此规避苹果的劳工标准守则,相信苹果及其他第三方会出面调查,最终瑞声的利润率将会回到同业水平。

Gotham City Research二度狙击,且公布更多内容,这份报告出来,瑞声股价再度暴跌港币八.九五元,股价最低跌到港币八十一.二五元;午盘过后,瑞声突然宣布暂停交易,看起来情况严重。假如瑞声被狙击成功,整个苹果供应链会发生什么新效应?整个市场都睁大眼睛在看。

而狙击瑞声一战成名的Gotham City Research,是由现年三十五岁的美籍韩裔年轻人Daniel Yu所创办,这位年轻人毕业于麻省理工学院,曾在投资银行当过分析师,后自立门户,专门以放空个股为主,他将公司取名为Gotham City Research,颇有师法蝙蝠侠替天行道、打击邪恶的精神。

Gotham City Research的抛空目标,过去以欧美为主,最具体的战役是狙击西班牙Wi-Fi供应商Let's Gowex,该公司被狙击后,股价暴跌六成停牌,后来证实该公司有四年财报造假。去年四月Gotham City Research也狙击美国上市公司MDC Partoner,认为该公司股价不值一美元,迄今为止,股价已下跌六成。这次Gotham City Research狙击瑞声科技,可说是最重磅的出击。

**引爆连锁效应,港股陆企不重管理,放空机构紧盯捞暴利**

而这个效应在香港会不会引发连锁效应?大家都高度关注。

今年最具代表性的是浑水机构狙击辉山乳业。三月二十四日,辉山乳业股价一天暴跌八五%,每股由出事前港币二.九元,重挫到港币○.二五元,该公司过去从未有亏损纪录,一出事才知道公司负责人掏空资产,山东债务连环爆,台湾也有永丰金控等多家银行及证券公司卷入其中。

除了辉山乳业外,中国铝锭制造厂中国宏桥也被Emerson Analytics指控财报作假。中国宏桥去年上半年公布净利,高达人民币三十二.七九亿元,EPS人民币○.四元,是一家绩优公司,原来也涉入作假帐。宏桥股价自三月二十一日停牌迄今,看起来前景不妙。

其后,过去作空威力四射的Glaucas也盯上地产公司丰盛控股,指控丰盛控股炒高股价,将公司资产移转给公司大股东。四月二十五日丰盛股价一度重跌一一.八九%,后来股价停牌,到五月三日丰盛发布消息澄清,五月四日丰盛重新挂牌交易,股价大涨一七.四六%,该公司澄清Glaucas所有指控,如今丰盛已回到Glaucas指控前的价位。

这些被放空机构点名的企业,大都来自中国大陆到香港挂牌的公司,目前恒生指数在二五○○○点的高档,很多公司股价都已大涨,现在放空机构盯上治理不佳的公司狙击,一旦像辉山乳业这样掏空的公司,放空机构很容易获取暴利,这些放空机构瞄准到港上市的陆企,引来香港证监会的注意,香港证监会主席唐家成表示,一旦发现市场受操控或违规,将立即采取行动,优先保护投资人。

不过追本溯源还是公司治理,这些年很多陆企并不在乎公司治理,经营者上下其手,一旦给放空机构盯上,等于给一群秃鹰飞下来咬腐肉的机会。在台湾,Glaucas也曾盯上再生-KY(一三三七),再生-KY从福建晋江来台第一上市,二○一三年股价曾涨到一○二元,那几年再生每年EPS都超过八元,再生一二年以每股八十三元上市,此后业绩急转直下,这两年EPS只剩下一.五元左右,市场对这家公司失去信心,股价一度跌到一○.二元,当年高价抢进的投资人全都吃大亏。

一朝被蛇咬,三年怕井绳,再生的案例也让所有从福建晋江回台挂牌的KY公司都被用放大镜检视,这些公司本益比都比一般同业低。这次Gotham City Research狙击瑞声可能是有备而来,公司当局看到洋洋洒洒的四十三页报告,恐怕心里有数。

瑞声若被证明作弊,苹果供应链可能将重新洗牌。台湾的供应链最好以瑞声为镜,把公司治理摆中间,千万不可有一丝侥幸! (完)

注: 1.专栏作者老谢--谢金河,为《今周刊》发行人兼财讯文化事业执行长。

2.以上评论不代表路透立场。 (整理 高洁如)

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