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“债券通”初期吸引资金料有限 需继续完善债市基础设施--法巴
2017年6月22日 / 上午10点33分 / 1 个月前

“债券通”初期吸引资金料有限 需继续完善债市基础设施--法巴

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路透北京6月22日 - 大型投行--法国巴黎银行(BNPP.PA)周四发布报告称,“债券通”是对已有的银行间债券市场投资渠道的一种有益补充,为投资人提供一个相对便利的新的投资渠道, 也把投资者扩展到了境外中小机构投资主体。“债券通”会吸引新的资金进入银行间市场, 但初期整体的投资规模不会太大。

从实际情况来看,境外投资人并没有大量在中国境内开展利率和汇率的衍生产品交易,另外“基于套期保值”的需求还不充分。现阶段境外投资者持有的债券存量不到整个境内债券市场的2%, 比起其他新兴市场国家的平均5-10%的境外投资人持有量还有很大的发展空间, 中国需要不断完善债券市场的基础设施建设。

以下为法巴报告《债券通来了,境外投资人会如何投资?》全文:

先来回顾一下最近银行间市场的开放步伐,2016年2月央行进一步开放境外机构投资者投资银行间债券市场, 取消了额度限制, 鼓励各类中长期机构投资者进入市场。2017年2月外管局发文进一步放开境内外汇市场, 境内银行间市场结算代理人可以为其服务的境外投资者办理境内外汇衍生品业务。

从境外投资者投资标的上看, 各类合格境外机构投资者均可在银行间债券市场开展现券交易,并基于套期保值需求开展债券借贷,债券远期,以及利率互换,利率远期协议等交易。对于境内债券回购业务,要等市场更加成熟时才逐步开放,这也符合中国市场逐步开放的一贯政策。

从现在的实际情况来看,境外投资人并没有大量开展利率和汇率的衍生产品交易,我们认为还有一些市场的基础设施要不断地完善。另外“基于套期保值”的需求还不充分。例如签署衍生产品主协议的问题, 如果境外投资者要参与利率的衍生品交易, 需要签署中国的NAFMII。对于外汇衍生品的投资人,在签署主协议方面交易双方可以自主协商选择中国的NAFMII或者境外版的ISDA。

但实际情况是境外投资者的相关法务和合规部门对于中国的NAFMII协议不是很熟悉, 很难在短时间内顺利签署,另外这个“基于套期保值”的限制使得境外投资者的申请热情并不高。

但我们也认为随着债券市场的不断发展,中国会让海外机构投资者和境内机构投资者在同一个舞台交易所有产品。大型金融机构的投资往往是一整套的投资和风险管理的机制。

在银行间现券方面,截至今年5月,已经有252家境外商业类机构,60家央行类机构投资了中国的银行间债券市场。总规模大概在8000亿元人民币, 其中92%的资金投向了国债和政策性银行金融债,只有8%的资金投向了信用债,同业存单和ABS。这主要反映的是境外央行类机构对人民币资产的配置需求, 而不是交易和对冲风险的需求。

现阶段境外投资者持有的债券存量不到整个境内债券市场的2%, 比起其他新兴市场国家的平均5-10%的境外投资人持有量来说,有很大的发展空间, 但我们需要做的是不断去完善债券市场的基础设施建设。

“债券通”是对已有的银行间债券市场投资渠道的一种有益补充。为投资人提供一个相对便利的新的投资渠道, 也把投资者扩展到了境外中小机构投资主体。从投资标的上看, 初期也是一级和二级市场的现券交易, 没有开放境内回购和利率衍生产品的交易。在外汇方面,人民银行也是鼓励在利用境内的衍生品市场进行对冲, 但需要人行和外管局的进一步规则指引。

现在的问题是对于未来通过“债券通”进入银行间债券的投资人,他们会如何进行投资? 作为深耕本土市场的法国巴黎银行(中国)有限公司我们会提供什么样的建议?

首先 “债券通”是吸引新的资金进入银行间市场, 但我们认为初期整体的投资规模不会太大。其一,对于海外机构投资人来说, 虽然我们的债券市场存量很大, 但市场定位依然是一个global EM local currency 的市场,在没有成为global EM local currency 的主要成分市场前, 境外投资人需要一段熟悉和观测的过程,毕竟中国银行间债券市场中很多交易模式,价格驱动因素,风险管理工具都和其他主要债券市场有很多不同。

其二,对于很多激进类的投资人(例如,对冲基金)而言, 由于初期银行间市场交易没有包含境内回购和利率衍生产品,纯粹的现券交易不太会成为一种选项。

其三,对于境外中小机构类投资人, 单笔交易或许会比较小, 例如100万和100万的整数倍, 这个要远远小于已经投资在银行间债券市场的央行类和商业类中长期投资人的规模。

从另一个角度看, 如果境外固定收益机构投资人需要投资中国概念,一般有三个选项:中资美元债,离岸人民币债券市场和在岸人民币债券市场。其中离岸人民币债券市场已经大幅萎缩,市场深度和流动性有限。过去由于人民币贬值和境内流动性充裕导致的低利率环境,使得境外投资者放慢了投资在岸市场的步伐,很多关注点都在中资的美元债市场上。

但最近我们看到了一些积极的变化,一个是跨境资金面的大幅好转带来了人民币的升值,另外境内债券市场经历的大幅利率调整后,在岸人民币债券市场已经显现了新的配置价值。

如果债券通正式开始了, 我们的投资建议如下:

1)1年期以下的股份制和城商行发行的同业存单,现在的整体利率曲线非常扁平,存单收益高风险低,商业银行需要不断发行同业存单来支持长久期的同业资产端。唯一的缺点是不能和境内投资人一样通过质押式回购存单的模式赚取fat carry。另外, 很多中资商业银行都已经有了境外的投资级评级,这个有利于境外投资人通过内部风险控制和授信。

2)汽车抵押贷款ABS,这个种类的ABS发行已经非常的成熟,优先级A类和B类非常具有投资价值,汽车贷款的违约率极低,次级保护条款相当安全,一般能拿到境外评级公司AAA或AA+的评级。最新一期5月发行的的上汽通用ABS 优先A,0。67年,收益在4。95%, 优先B,1。67年,收益在5。1%。 需要提醒的是过手型的ABS按月还本付息,由于没有二级市场的交易,没有很好的办法在存续期内合理估值,价格包含了持有期的流动性风险。

3)5年期以下的国债和政策性银行的金融债,对于很多的新的投资人来说,利率债还是首选,毕竟流动性高,便于快速交易,可以专注分析利率的走势。其实在整个利率债的关键期限中,10年国债和国开是最好的标的,但对于海外投资人来说需要一段时间来理解驱动曲线和长端利率的一些特别因素,比如对金融市场去杠杆的理解,对流动性分析框架的理解。 所以我们建议从5年期以下开始,合理控制风险。

4)有国际评级的高流动性信用债,对于很多对收益率有一定要求的投资人,如何在银行间市场选择信用债券的发行人和债券类型是个很大的挑战, 比如说在境外商业银行的优先级和次级债券的交易非常活跃的品种,也是信用债券中很重要的投资品种。但我们的债券市场中, 商业银行的金融债几乎没有二级市场的流动性,所以在投资选择上可以直接排除。如何在上千个企业信用债券发行人中挑选投资标的? 我们建议投资人可以从发行过境外美元债券和有国际评级的一些发行人开始选择, 法国巴黎银行的中国策略团队,按照严谨的信用风险分析框架,交易流行性监测,提供详细的信用债投资策略。(完)

发稿 孙琦子; 审校 杨淑祯

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