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分析:中国货币政策展现边际收紧基调 未来外汇政策空间料趋窄

作者 李文科

路透北京3月16日 - 紧跟美联储升息的步伐,中国周四逆回购、MLF及SLF操作利率应声上调,央行特别声明此次中标利率上行是市场化招投标的结果。分析人士则认为,中国借此通过推动利率走廊上移实现更实质性的加息意义,展现出货币政策“边际收紧”的基调。

这也展示了中国央行行长在两会期间诠释货币政策将“更中性”的含义,不过货币市场利率上升一定程度上会传导至实体经济领域,料增添经济复苏的难度,加之资管行业等金融资管改革正在加速推进,相关资产风险溢价或由此抬升。

从中长期来看,这可能是中国央行在践行价格型货币政策调控机制中为达成货币政策多重目标而做出的优选。

值得一提的是,在中国整体经济回暖背景下,顺应境内外经济形势对货币政策做出温和的调整具有基本面支撑,更重要的是此举可以继续维持中美名义利差在适度水平,加大做空人民币成本,并缓解对人民币汇率贬值和资本外流的强大压力。

“如果多数贷款的利率趋同于政策基准利率,那么今天银行间市场的利率走升反应了中国央行想要维持一个相对较高的人民币利率,以增加人民币做空成本,亦缓解人民币贬值压力。”德国商业银行亚洲经济学家周浩称。

他并强调,银行间利率是否会传导到实体经济的贷款利率还需要时间去验证。

交通银行金融研究中心高级研究员刘健亦认为,今天逆回购和MLF中标利率再度上升,也将带动短期市场利率的上升。但中国经济运行依然面临内外部多重不确定性。因此短期内市场利率可能继续小幅上升,银行间市场仍将维持紧平衡,但存贷款基准利率上调的条件尚不具备,加息的时机尚不成熟。

美联储加息靴子刚落地,中国央行迅速跟进,年内第二次上调公开市场逆回购、MLF(中期借贷便利)和SLF(常备借贷便利)利率。虽是随行就市但仍彰显央行去杠杆和抑泡沫的决心。随着去杠杆政策强化以及经济进一步企稳,政策利率进一步上调的概率仍大。

美联储决定将隔夜拆借利率目标区间上调25个基点,至0.75-1.00%。美元周四盘初则徘徊在一个月低点附近,此前美联储宣布升息后,立场看起来不如预期般强硬。目前市场仍维持2017年美联储将总共升息三次的预测,未如一些人预期的那样改成四次。

**外汇政策空间趋窄**

由于美联储向正常货币政策迈进,提振其他发达经济体货币政策回归正常的动力,而美国引领全球经济复苏,美元资产吸引力增强仍大趋势,必然加剧非美市场尤其是新兴市场国家的资本流出压力。

中国也不例外,可以预期的是,中国政府将延续之前“控流出促流入”的外汇政策框架,且政策空间将难免趋窄;另一方面,人民币汇率也将继续承压, 将对货币政策构成进一步约束条件。

投行光银国际周四的报告指出,美国经济改善的势头将会支持年内再加息三次,从资本流动的角度看对中国带来更多压力,因此预期中国将会实施更多的宏观经济刺激措施,抵销美联储加息带来的负面影响。

短期而言,因中国政府之前已经提前对加息预期进行消化,并在美联储加息后迅速上调逆回购、MLF及SLF操作利率,很大程度上缓解了美联储加息对中国金融市场可能造成的冲击。

汇率也一样,因此前市场对美联储升息预期反应得非常充分,加息落地引发美元多头获利了结,美元指数逼近100大关,人民币汇率反而迎来一波走升。

人民币兑美元即期周四早盘随中间价大幅反弹,但日内有效波动仍不大;因隔夜美元指数大幅调整,中间价创近两个月来最大单日涨幅。交易员称,随着两会结束和美联储加息落地,市场风险因素基本释放,汇价后市走势更依赖客盘和大行意愿。

但中长期看强势美元仍将推动资本流出压力,尤其是亚洲新兴市场国家,资产泡沫比较明显,流出压力更大。

由于美元仍有比较强势的支撑,欧洲大选动荡,其他国家经济复苏还比较疲弱,美国资本回报率仍较有吸引力,虽然中国经济增速较高,结构性改善比较明显,但距离全面复苏还需要时间。

除了基本面因素,中国机构和个人多元化配置需求处于趋势性上升阶段,推动汇率贬值和资本外流压力增强。

当然央行有足够的货币政策工具来对冲可能的风险,从而让货币政策运行在中性区间内,但金融市场投资者恐怕不得不提前做好资产摆布和头寸安排。

**资产风险溢价上升**

实际上资本流出的压力将持续存在,在不可能三角的约束下,势必将恶化中国的货币条件,考虑到中国正在加紧国内金融监管改革和金融资管的协调,中国跟随美联储上调逆回购、MLF及SLF操作利率的同时,恐怕会加大金融资产的风险溢价。

央行有关负责人就公开市场操作中标利率指出,此次中标利率上行是市场化招投标的结果,总的来看,此次公开市场操作中标利率上行是在保持流动性基本稳定目标下市场供求推动的结果。从最近一段时间看,利率更富弹性,也有助于去杠杆、抑泡沫、防风险。

央行等监管层正在统一监管金融资管领域,未来通道委外业务和监管套利机会将大举减少,理论上讲将引发宽口径金融资产规模下降,实际上也可能造成金融市场的弹性下降,资产市场的风险溢价上升,并引发相关资产价格下跌,具体表现在货币市场,债券市场,非标市场等。

中国货币政策要综合稳增长、经济结构的调整、防风险以及防止资产泡沫等几个方面,不是针对单一某个方面,而是为了取得一个综合的平衡。

因此当然不排除央行在货币政策边际收紧的同时,阶段性释放流动性来缓释市场压力。

但无论如何,美联储加息将使得央行手里可选择的工具相应减少,考虑到国内金融监管改革加速推进和美联储已进入加息通道,货币政策收紧的边际系数将进一步提高。(完)

(审校 杨淑祯)

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