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2 年前
中国债市利率债和高评信用债收益率料将进一步下行--中金
2016年1月18日 / 早上8点19分 / 2 年前

中国债市利率债和高评信用债收益率料将进一步下行--中金

路透上海1月18日 - 中国大型投行--中金公司最新利率策略周报称,利率虽然已经低,但并非不能更低,如同大宗商品价格一样,用历史的眼光来衡量现在和未来注定要犯错误;利率债和高等级信用债将延续去年的供需两旺状态,收益率下行变得越来越确定。

中金并认为,经济和通胀下行以及资产荒会将所有期限和信用利差压缩到极致,甚至不排除局部负利差,最终倒逼短端无风险利率下行,比如倒逼银行理财利率下降和倒逼货币政策进一步放松引导利率下行。

**贬值对出口提振作用有限**

上周公布的12月外贸数据总体好于市场预期,尤其是出口增速出现明显反弹,市场大多将其归因于人民币贬值,我们倾向于认为是人民币贬值和临时性因素共同作用结果,这种反弹很难具有持续性,中短期外贸延续弱势可能性大。

首先,尽管美国经济复苏前景良好,但欧元区和日本经济疲软,新兴经济面临较大下行风险,全球经济基本面总体依然偏弱,外需低迷将继续制约出口增长。

其次,产能过剩行业产品出口增长空间受限,劳动密集型产品出口优势下降,机电产品出口受累于全球经济放缓,从主要产品看出口继续处于低位可能性大。

再者,尽管中短期人民币对美元仍有贬值压力,但对一篮子货币贬值空间有限,人民币汇率对出口制约或有所减弱,但难以对出口形成显着提振。

此外,全球经济低迷意味着加工贸易进口难以回升,房地产投资低迷意味着一般贸易进口仍有下行压力,叠加大宗商品价格持续弱势,中短期进口仍将处于低位。

**超低利率前传**

上周是开年第二周,债券市场延续了第一周的热度,收益率持续下行,10年国债一度跌破2.7%,10年国开一度跌破3.0%。以10年国债、10年国开2.7%和3.0%的收益率来衡量,其实都已经跌至2008年次贷危机后央行大放水的低点。

而如果看高等级信用债,比如5年AAA和AA+的企业债、中票、公司债等,其收益率甚至已经低于2008年次贷危机后的低点。

尽管我们预期到了一季度收益率会快速下行,但不少投资者对于目前的收益率水平都表示难以接受,踏空难受,不愿意踏空继续买入也难受。

为此,我们在上周五进行了最新一期的市场调查,采访投资者对目前债券市场热度的看法。根据调查结果,总体来看,债券投资者并不认为目前债市是去年5,000点的股市,收益率的下行有其合理性,在短端利率下行缓慢的情况下,长端利率的下行是反映对未来经济、通胀下行导致货币政策放松的预期,同时也反映了资产荒背景下的配置压力。

在中国债券收益率下行的同时,全球的债券收益率,尤其是国债等无风险债券收益率也在下行,甚至创新低。无风险资产收益率持续下行的背后,实际上是全球开启避险模式的结果,某种程度上也可以理解为资产荒,即缺乏相对安全且收益率具有吸引力的资产,资金持续流入低风险低收益资产进行避险。

当社会大量资金在实体经济风险收益比不划算而集中进入低风险金融产品,而低风险金融产品又主要投资低风险债券的时候,就算今年利率债和高等级信用债供给增加,也处于供不应求状态。利率债和高等级信用债将延续去年的供需两旺状态,收益率下行变得越来越确定。

我们在以往的报告中反复提到过,货币政策已经从2013年前的主动放松模式转向被动放松模式,是经济基本面的滞后变量和因变量,对债券市场而言,并不具备领先性和指导意义,同时也不是过去两年债券大牛市的核心驱动因素。

真正影响债券收益率持续下行的因素是经济增速放缓以及实体经济去杠杆和去产能所导致的资产荒和风险偏好下降。而这一影响因素至今没有变化,甚至在全球黑天鹅频出的情况下愈演愈烈,意味着债券牛市将延续甚至走势更猛。

利率市场化的延续导致银行理财和保险保单成本下行较慢,而货币政策放松又比较滞后和犹豫,使得利率下行过程中,短端的无风险利率下行明显滞后,利率趋于收敛的新常态特征愈发明显(期限和利差和信用利差压缩到历史新低)。

最终,经济和通胀下行以及资产荒会将所有期限和信用利差压缩到极致,甚至不排除局部负利差,最终倒逼短端无风险利率下行,比如倒逼银行理财利率下降和倒逼货币政策进一步放松引导利率下行。

利率虽然已经低,但并非不能更低,如同大宗商品价格一样,用历史的眼光来衡量现在和未来注定要犯错误。如同星球大战系列电影,如果将利率下行的大趋势分个段,我们目前仍处在前传系列,后传系列才会看到货币市场利率、理财利率、保险保单利率等较为滞后变量的绝地大幅下行。(完)

整理 边竞; 审校 曾祥进

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