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3 年前
《中国信用市场观察》流动性难言利好,债市中场调整
2014年5月16日 / 上午9点05分 / 3 年前

《中国信用市场观察》流动性难言利好,债市中场调整

作者 徐永

路透上海5月16日 - 中国债券市场在上周上涨狂欢后,本周出现中场调整。利率债和信用债收益率多数抬升,利率债期限利差略陡峭化,信用利差整体持稳下行;评级利差则继续扩大,显示信用债分化行情继续,机构对中低评级品种仍显谨慎。

基于社会融资规模和投资数据仍低于预期,基本面的因素料短期仍难给债市形成压力。本周新债招标收益率仍多数低于预期,4月启动的配置力量还在继续;另外市场对量化宽松(QE)政策持续仍有较高预期,美国10年国债本周收益率大幅下滑,六个月后再度跌破2.5%重要关口,预计中国利率债大概率仍处于整体偏牛行情中。

但短期而言,前期收益率先后大幅下行的长短期国债,继续下行空间受部分机构获利了结制约,进一步下行机会需要新的利好指引。

而从流动性,评级调整和供给高峰等因素综合来看,无论利率债还是信用债,短期都可能是风险大于机会。

流动性利空主要在于外汇占款的变化,4月金融口径的外汇占款新增规模只有1,169亿元人民币,低于一季度月均超过2,500亿的水平,也低于2001年以来每年4月的平均新增水平。

且综合4月贸易顺差和实际使用外资规模数据,4月可能已经发生了资本流出规模超过400亿元,去年5月到9月,QE退出预期强烈的阶段,外汇占款的新增也曾连续数月低于前述两项之和。

在人民币汇率市场化驱动力量增强背景下,若贬值预期和资本流出持续,可能会对今年后期的外汇占款新增利空,并最终抽紧银行间的流动性。

流动性的利好方面,从广义的货币需求和供给对比来看,4月的社融余额和M2之间的增速缺口,在3月出现近一年来的反弹后,4月因M2增速高于预期,缺口再次大幅收敛至2009年6月以来的低位,显示整体流动性环境在改善。

不过4月M2的超预期反弹,可能并非实体经济货币需求信用创造而成,而是部分理财产品在信贷需求不足后,投资同业存款所致。

这种资金在银行体系的空转,可能会高估实体经济实际的货币供应增速。后期流动性的改善,可能仍要观察社融增速的回落幅度以及央行货币政策的走向,如此而言,银行体系流动性仍难言乐观。

欲浏览社融和M2增速缺口,请点选 link.reuters.com/byg49v

**评级利差扩大**

评级调整因素方面,路透统计,二季度以来,信用债市场已经发生了56起评级调整事件,虽然目前银行间的调整以正面为主,但债券评级历来有虚高成份,且二级市场对评级上调一般反应平平。

反倒是交易所产业债,私募债和中小企业集合债等品种,已发生了超过10起的评级下调或负面展望,且基于评级时间的滞后性,评级高峰还远未结束,后期这些评级事件可能将继续给中低评级信用债造成调整压力。

不过,后期这种触发事件的调整,也可能形成买入机会。原因之一在于年初至今的利率债牛市,信用债跟随的状况,多发生在高等级品种之间,中低评级信用债整体收益率下行的幅度不大。

以五年期AA-中票收益率曲线来看,其于AAA之间的评级利差目前已经超过250基点(BP),高于去年全年150-180BP之间的水平,显示中低评级的债券利差已有相当保护,继续调整可能反而突显个券的投资机会。

供给方面,财政部本周已经发布2014年地方政府债的发行兑付办法,并将在6月启动发行;另外,4月信贷和表外业务的新增虽然低于预期,但债券融资创了2013年以来来新高,且5月以来信用债的供给量仍然较大,这些供给因素仍然不容忽视。

且同业业务管理办法本周终于由央行联合银证保等监管部门出台,靴子落地,而对债券市场的具体影响,要看到一方面同业资金不配置非标资产后,将增加对债券特别是信用债的需求形成利好,但从融资供给来看,非标的供给转向直接融资供给,又将继续形成供给压力,最终影响尚需观察。(完) (审校 张喜良)

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