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《交易视点》中国四季度债券收益率有望高位回落--中金
2013年10月9日 / 凌晨1点00分 / 4 年前

《交易视点》中国四季度债券收益率有望高位回落--中金

路透北京10月9日 - 中国大型投行--中金公司发布中国2013年四季度宏观和利率市场展望认为,中国流动性修复可期,债券收益率有望高位回落;不过中国经济结构亟待调整,债券的更大机会需要等待改革信号。

**流动性修复,债券收益率有望高位回落**

流动性已经开始改善。美联储暂缓缩量QE对流动性1年期CNH CCS利率的改善已经有一定体现。例如CNH的CCS利率已经开始回落,而国内7天回购利率也显着低于7月份和8月份水平。

为了应对9月末,银行普遍提高自身超储率,目前整体超储率已经回升到2%附近。一旦跨过9月末和国庆节,考虑到12月底资金面一般都比较宽松,银行对长期限资金的需求就会回落,从而使得资金的供求关系改善。

供给压力下降。三季度债券供给量较大也是收四季度利率债发行量和净增量下降益率大幅飙升的重要原因之一。

四季度来看,利率债发行高峰已过,发行量会降至8000多亿,净增量5000多亿,都比二季度和三季度要低。另外,四季度可能没有3年期央票发行,也将极大缓解利率债供给的冲击。

三季度3年期央票的续发是推升收益率的主要因素,每次续发之后,收益率都在继续上行。一旦未来不在续发3年央票,则收益率也会因此有望回落。

流动性修复,债券收益率有望高位回落。在货币政策稳定的环境下,四7天回购利率季度平均水平季度回购利率一般低于三季度,例如2009年和2012年都是这种情况。目前7天回购利率已经回到3.5%-3.6%水平。

如果四季度流动性改善,7天回购利率稳定在3.5%附近,则按照以往的对应关系,债券收益率将会有较明显的回落,尤其是受流动性影响较大的中短期债券。即使保守的来估计,在流动性修复的情况下,收益率在目前水平回落20-30bp仍算是十分合理的。

**目前弱美元有利于国内债券收益率回落**

我们以往曾分析过,美元指数从大的周期来看与国内债券收益率负相关,即当美元走强,国内债券收益率回落,反之则反。

原理在于美元一般反映了市场风险偏好,美元弱表明风险偏好上升,大宗商品价格上涨;反之,美元强,风险偏好下降,大宗商品价格回落。当大宗商品价格上涨,且风险偏好较强时,容易引发通胀预期,不利于国内债券,这时国内债券收益率上升。

但近期的美元走弱与传统规律有所不同,即美元的弱是因为市场担忧美国经济下行风险,因而大宗商品价格也并未因此上涨,反而是下跌。美元表现为与大宗商品价格同向。这有利于降低通胀预期。

另外,国内这一轮收益率上升并不是来自经济基本面,而是来自流动性冲击,因此美元走弱,会带来人民币走强与外汇占款回升,有利于国内债市。

**人民币国际化,边际上增加国内债券需求**

随着人民币国际化进程加快推动,人民币离岸中心逐步增加,而未来上海自贸区的发展会进一步增加离岸人民币规模。

中国央行与海外央行签署的货币互换规模也在逐步增加,也一定程度上增加了海外央行手中持有的人民币资金规模。

QFII审批额度也在加快,尽管存量总量仍不算大,但未来潜在的可增加额度仍比较可观。

离岸人民币以及海外投资者手中持有的人民币都有回流国内投资的需求,部分需求体现在对国内银行间市场的债券投资上。最近几个月,海外投资者对国内债券的持有量上升较快,一方面与收益率上升后更具有吸引力有关,另一方面,也受到离岸资金增加的推动。

尽管这些海外投资者增持债券的规模尚不能跟国内大型银行相比,但作为新兴的投资者类型,可以一定程度弥补其它债券投资者需求的减弱。

**债券的更大机会在于调结构、去杠杆和去产能**

国内房价的过快上涨使得收入和居民、企业、政府存款增速财富的分配进一步失衡。从居民、企业、政府的存款增速来看,前两者的增速在下降,而政府的收入增速在上升。收入分配亟待调整。

二季度经济的恶化使得政府在三季度转向了更加注重稳增长而不是调结构。由于经济在7、8月份反弹,全年GDP保7.5%的目标问题不大,而美联储延缓缩量QE也为经济平稳争取了有利条件。在经济向下风险不大的情况下,政府未来的重心可能重新转向改革和经济结构调整。

10月份政府债务审计结果公布后,政府是否会有相应的针对地方政府融资规范的措施;影子银行融资反弹后,一行三会是否会协调进行调控;三中全会,政府如何制定未来的改革蓝图,这些都是四季度值得关注的内容。经济结构调整以及去产能和去杠杆是债券重新获得较大交易机会的前提,投资者可以更待政策信号更为明朗再做进一步选择。(完)

欲浏览更多《交易视点》稿件,请点选 (整理 钟华; 审校 曾祥进)

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