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港报社评:从投资者角度看油债范式转移--信报10月14日

金融市场深秋刮起寒风,港股昨天进一步大跌,恒指收市挫近四百点,险守二万三关口;连同上周五假前交易,港股四天累跌近千点。

市场近期出现了两个"范式转移"(paradigm shifts), 第一个是债息从推升资产价格的"源头",变为拖累金融市场的"元凶";第二个是石油出口国组织于沙地阿拉伯牵头下同意减产,有望为长达两年、主要针对美国页岩油商的割喉战画上句号。在周四的社评中,我们已从政经角度分析过"息魔打孖来袭";今天且站在投资者的立场,一窥债与油"范式转移"背后的成因、互动和可能引发的后果。

过去七至八年,央行透过诸般手段,人为地压抑利率和资产波动性,主宰市场起伏的是决策者的一句说话、一个姿态,基本因素已沦为次要。在这种人尽皆见的现实下,建立股票长仓非因企业前景诱人或估值吸引,而是股贵债更贵!投资者不论大户散户,"寻息"无不振振有词,昔日只有最保守、最稳健的股民才会感兴趣的板块如公用事业和必需消费品,摇身一变成为资金热捧的债券代替物,许多企业的估值水平早已跟盈利增长严重脱节。

对投资者来说,重要的并非美国加息抑或欧日放水近尾声刺破债市泡沫,而是美国十年期债息一厘半、德国十年息负零点二厘、日本十年息负零点三厘,是否已为发达国家长债孳息"唛"了底(债价见了顶);答案若是肯定的话,对整体资产市场意味着什么?

但凡泡沫,爆破前的一刻必然最璀璨疯狂,香港回归前楼市如此,千禧年前后科网狂潮亦然。明乎此,投资者该注意的不是"高息"公用股与"无息"科技股何者离历史高位较远,从而肯定或否定债市是否已大难临头;更具指标作用的是,谁在债息跌至以历史眼光看"荒谬绝伦"的水平时仍在买,慷慨成全趁超低息大吸"平钱"纾缓财困的政府?换一个问法就是,在债市"物极必反"有迹可寻下,什么人仍不顾风险接火棒?

最能说明市场上存在这批"终极儍瓜"的,莫过于意大利十月初顺利售出总值五十亿欧罗的五十年期国债,息率二厘八五。买家甘愿以低至与几年前意大利三个月债息相若的回报"锁死"资金达半世纪,已令许多人莫名其妙;更何况,长达五十年的资产不在欧洲央行买债行列,而意大利年底前将就宪法改革举行公投,建议一旦遭否决,政局动荡势必引发债市波动……不利条件俯拾皆是,精明的机构大户应会选择忍手,拒绝积极参与认购;剩下来的买家,部分估计是必须追踪债券指数的投资者,但更多恐怕是后知后觉追表现的债市迟来者。

就如任何资产泡沫"追宝尾"的一群,此辈并非债市长期捧场客,持货能力最弱,一有风吹草动,最先离场的就是他们。令人担心的是,迟来者并不限于抢购意大利五十年期国债的买家,所有以通胀永难抬头、利率长期低企说服自己"贴钱买债"(孳息处于负数),或积极于股市寻找债券代替品的投资大众,都可以定性为债市迟来者!

正如前述,油组碍于经济和财政压力,放弃争夺市场占有率,并重返以控制产量支持油价的轨迹,乃金融市场近期出现的第二个"范式转移"。随着俄罗斯本周表达了参与减产的意愿,油价在五十美元水平"打底"再上,成事可能性愈来愈高。

以美元定价的资产如黄金近日大跌,而美滙指数本身亦显着转强。油组为控制产量开绿灯后,油价相对其他资产表现硬朗,足证市场对产油国落实减产投下信任票。

目前难以确定的是,油价回稳到底将成为股市尤其新兴市场抗衡"息魔"的救主,还是加剧通胀忧虑、为债息进一步上升推波助澜的帮凶?这个问题事关重大,投资者"食粥食饭",得看这个变数如何发展了。(完)

注:以上的评论仅为摘要,并且不代表路透立场。

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