August 9, 2018 / 12:04 AM / in 4 months

专栏节选:从贸易战到股汇债房市的金融战--今周刊「老谢开讲」

(本文由台湾《今周刊》杂志提供,节选自8月9日出版的当期「老谢开讲」专栏) 中美贸易战似乎愈演愈烈,上周川普宣布对中国二○○○亿美元商品开征二五%关税,宣布「奉陪到底」的中国也加码六○○亿美元,就像一场牌桌上的梭哈,贸易战进入「PART Ⅱ」的攻防战。贸易战持续开打,川普总统八月四日在俄亥俄州哥伦布市的共和党造势活动中,称贸易战「改造」中国,让中国股市重挫,这个效果「远远超过任何人预期」,他说美国正在赢,但必须更坚强。

川普说,「中国一年就从美国赚走五○○○亿美元,过去几年来一直都是这样,他们拿着这个钱重建中国,现在轮到我们重建美国的时候了。」这虽然是川普的选举造势语言,不过他已注意到中国股市的下跌「远远超过预期」,他在推特上连发四则推文,说四月以来中国股市下跌二七%,比预期效果还好,显然川普已把目光从贸易战的竞技场移转到金融市场来了。

四月以来中国股市下跌二七%,我不知道这个跌幅是怎么计算的,因为中国有很多不同的市场与算法,例如沪深三○○,假如从四四○三.三四点算到三二九五.七三点,跌幅是将近二六%;深圳股市则是从二○一五年最高的三三○四.六九二点跌到现在频创新低,跌幅约二五%,川普总统说的二七%应该是一个大约的数字。

就在川普的共和党造势大会的同时,中国人行前副行长吴晓灵在清华五道口金融学院也有一场演讲,这位干练的金融女将直言:在泡沫中狂欢的日子不多了,做好潮水退却后的准备,是每个国家及个人要面对的现实;她说,中美贸易摩擦与中国经济现状,会让社会陷入无名困惑、恐惧与焦虑之中。

**人行前副行长:川普预谋已久,要下一盘大棋**

她说国际主流媒体认为川普不靠谱,经常出尔反尔、善变,事实上是人们看不懂,一直到现在,大家终于发现川普是预谋已久,做足了准备在下一盘大棋。川普不断地升息、缩表,美元作为世界货币,影响全世界的流动性,让很多国家的股汇市都受到冲击,尤其是给了经济快速向前的中国当头棒喝,往下看会是一场更惨烈的金融危机。

吴晓灵提到中国要面对经济下行的压力,还要防范资产泡沫带来的系统性风险,资产泡沫不只是房地产,其他行业也出现泡沫化现象,尤其是金融行业。她说贸易战一直打下去,接下来的影响就会涉及货币市场的领域。川普会在推特说中国股市跌多少,这只是一个开端,未来牵连的会是股、汇、债、房四个层面,而吴晓灵最担心的是房地产。

她说中国货币发行量大,众多资金炒房,已把中国房地产市值顶到四三○兆人民币,现在房地产已经是中国经济头顶上的「达摩克利斯之剑」(编按:比喻临头的危险),川普之所以发动贸易战,正是瞄准了中国房地产这一薄弱环节,可说是用心险恶;还说中国货币发行九○%是通过贸易顺差强制结汇,并以美元为结算货币,这也使得中国间接地丧失了货币发行自主权。

二○一七年中国货币顺差四二二五亿美元,由于强制结汇,相当于直接发行了二.八七兆人民币货币,如果川普打掉四二二五亿美元的顺差,就等于减少二.八七兆人民币的货币供应,如果进一步中国变成逆差,并且大举消耗中国的外汇存底,货币供应就会变成萎缩,支撑房市的筹码就会坍塌,川普就是要改变中国的贸易顺差来打击中国的货币发行,进而戳破中国的房地产泡沫。

一旦中国的房地产崩溃,将直接导致中国泡沫经济的崩溃,接着金融市场将面临股、债、汇市三杀。股市暴跌,那是帐面财富缩水;房地产崩溃,跳楼的不仅是房东,也会是银行,但最后攸关一个国家存亡的才是汇市与债市。

吴晓灵说,汇市现在正面临美元压力,但债市的违约又悄悄拉警报。二○一八年迎来债市偿还高峰期,偿债规模是二○一六年的四.三倍。她作结论时说,这次中美贸易战,是川普为中国量身订做的,以房地产为突破口的一种霸凌。吴晓灵这场演讲把中美贸易战讲得十分透彻,尤其是房地产。

**全球房市荣景逐渐终结**

中国潜藏的房地产巨大泡沫已是不争的事实,其实再放大一点来看,随着美国升息、缩表,全球房市荣景逐渐终结,热门城市房价都在回落。

例如英国房地产从二○一四年的高峰反转,伦敦市中心最优质的地区,房价已下跌十八%,部分地区跌幅更超过三分之一。根据美国物业顾问机构Demographia数据显示,雪梨房价一度在中国投资客大炒下,高居全球第二贵的城市,现在已快速降温;最昂贵的纽约曼哈顿已连续三季下滑,今年第二季末,市场上有将近七○○○座公寓,较去年同期增加十一%,但销售量下滑十七%,在联准会升息、缩表齐头并进的情况下,从二○○八年以来靠着印钞票掀起的房市狂潮,悄悄到顶反转,但多数陷在房市泡沫狂欢的醉客并不知。

照吴晓灵的说法,中国从贸易顺差累积而来的人民币强制兑换所释出的货币供应,是推高房市最大的那一只手,而这些年中国房市市值远远大过股市。川普说中国四月以来股市下滑二十七%,市值大约减少一.六兆美元,这与房地产市值相较只是九牛一毛。这次中美贸易战让中国股市市值缩水,中国让出全球第二大市值市场给日本,但股市市值约六兆美元,换算约四十一兆人民币,而这与吴晓灵说中国房市市值四三○兆人民币相比,股市的市值约只有房市的十分之一,所以房市才是中国经济眼前重中之重。

**中国地产公司举债金额惊人**

在中国狂欢泡沫的年代,房地产随着中国贸易顺差的累积,泡沫也愈吹愈大,特别是中国的地产公司。

我上网查阅,中国地产公司举债金额都十分惊人,负债逾兆人民币的企业就有两家,一个是中国恒大一.一五兆人民币,一个是万科一.○二兆人民币;最近屡屡出事的碧桂园,负债是九三三○亿人民币,全中国超过九千亿人民币。其他的负债大户如融创中国五六二五亿人民币、万达集团四二○五亿人民币、中国海外三四三九.六五亿人民币、保利集团五九七一.三亿人民币,还有最近警告这两年兴建的房地产品质很差,提醒民众不要买的绿地集团,负债七七○一.九六亿人民币。大多数地产公司负债都是从千亿人民币起跳,这可以看出,中国房地产业经过四十年的扩张,似乎忘了风险这回事。

这当中有两个重点,一个是房地产的市值远远小于负债,像万科负债一.○二八九兆人民币,市值只有二○二六.二亿人民币;碧桂园负债九三三○亿人民币,市值二三二○.九六亿人民币;保利地产负债五九七一.三亿人民币,股价市值一二三三.五亿人民币。还有两家更夸张的,一个是为贾跃亭乐视网救援的融创中国,这两年董事长孙宏斌从万达集团董事长王健林接下不少资产,杠杆也愈拉愈大,融创中国负债六八六三.五八亿人民币,股票市值只有九○七亿港币(约七九二亿人民币),而后为中国首富的许家印中国恒大负债是一.一五八三兆人民币的天文数字,市值只有二七三二亿港币(约二三八五亿人民币)──这个负债与市值不相称的现象,其实很像台湾在一九九七年亚洲金融风暴前,房地产商无限拉高杠杆的景况。

全中国杠杆拉最大的绿地集团,目前高举负债七七○一.九六亿人民币,股价市值只有七五六.二八亿人民币。绿地集团是中国房市积极走向世界的代表作,绿地在德国、英国、澳洲、南韩、俄罗斯等地都有推案,在二○一五年中国股市狂飙的时候,绿地集团股价一度涨到四十二.九八元人民币,市值冲到五二三○亿人民币,现在股价现出原形,跌到五.九五元人民币新低。这三年来,绿地集团惨跌八六.一%,市值大缩水,已呈现严重「资不抵债」现象。

最近碧桂园连环出现坏消息,股价从十九.一六港币跌到十.五四港币,股价半年下挫四四.九%。先是安徽六安楼盘坍塌造成六死三伤惨剧,近四十天内,碧桂园发生多起坍塌事件。这家标榜高周转率,加快资金回收的中国最大地产公司工安事件频传,全中国的碧桂园住户都陷入恐慌。

**中国地产业龙头,负债比率高达八九%**

碧桂园二○一七年合同销售五五○八亿人民币,跃居行业第一;今年上半年碧桂园实现的合同销售四一二四.九亿人民币,年增四二.九%,位列全国房企榜首。但这个快速扩张的地产龙头,今年已对「全覆盖」战略喊出暂停。碧桂园是中国地产业龙头,负债比率高达八九%,一旦房价下跌,资不抵债的险状立刻发生。如果连中国地产业最大龙头企业都这样,那么在深沪港挂牌的一百多家房地产公司当中,有几家禁得起考验?

众多中国房地产公司都拿股票质押与发行美元债券,房地产行业占中国GDP将近三五%,也是各个地方政府售地的财源。房地产泡沫是现在进行式,房地产资产缩水,金融资产品质也恶化。

最近大家都在评价近期市值蒸发最多的企业,除了最近的脸书与腾讯外,大家赫然发现中国四大银行的前三大都在列,其中,中国最大市值的中国工商银行市值减少一二七○亿美元,原来的股价从七.七七元人民币跌到五.○五元人民币,市值跌到一.九五三兆人民币。中国建设银行股价从九.八八元人民币跌到六.一五元人民币,市值剩一.七○七五兆人民币。中国银行股价则从四.八七元人民币跌到三.四三元人民币,市值一.○二七四兆人民币。中国人寿更惨,股价从三十五.三八元人民币跌到二十一.二二元人民币,市值从一兆人民币掉到五九九七亿人民币。这些金融保险集团股价领先大跌,其实是在提前反映中美贸易战可能冲击到中国房地产泡沫的风险,这正是春江水暖鸭先知的现象。

最近中国发改委出来示警,提醒中国企业要面对庞大、滚雪球式的外债。从发改委提供的数字来看,二○一七年中资企业疯狂发债的额度超过三○○○亿美元,二○一八年前五月已达一七一七亿美元,成长七八%,发改委警告去杠杆的紧缩效应可能浮现。

值得注意的是,今年上半年境外机构增持人民币债券达三九八四亿人民币,根据中央结算机构的资料显示:今年上半年境外机构持有中国国债余额九一五二亿人民币,年增率足足高达一倍。接下来,如果股市频下跌,债券违约风暴可能频传。最近P2P的平台风暴,将使二○○○亿人民币蒸发,这正是冰山底下的一角。

股市、房市、债市、汇市是中国经济互为平衡的四驾马车,如果股市下挫、房市下跌、债市告急、汇市贬不停,那么川普这一回贸易战正好戳中中国潜藏数十年的巨大泡沫调整,这个威力绝对远大于贸易战顺差、逆差带来的冲击。因此,关注贸易战背后的中国房市、股市、债市、汇市这四驾马车,可能才是最重要的当务之急。(完)

注: 1.专栏作者老谢--谢金河,为《今周刊》发行人兼财讯文化事业执行长。

2.以上评论不代表路透立场。 (整理 高洁如; 审校 杨淑祯)

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