December 6, 2018 / 12:24 AM / 5 days ago

港报社评:孳息倒挂露凶象,明年经济更难捱--信报12月6日

中美达成共识,贸易战「停火」九十日进行谈判,惟环球股市雀跃了一天后杀声再起,美股周二全线急挫,道指泻近八百点。港股跟随外围回落,恒指周三收市下跌四百四十点。无独有偶,美股今年两次幅度达一成的大调整浪皆与债息抽升有关;可是论者今次众口一词,把华尔街周二剧挫归因于美债孳息曲线多个环节呈现倒挂(短息高于长息),此现象暂时虽未发生于最多人关注的两年期与十年期息差,但经济衰退阴影已然笼罩市场。

作为衰退警号,孳息曲线倒挂的可靠程度远非其他指标可比,这方面早已有史为证,此番会否再度「显灵」言之尚早,惟市场宁可信其有,避险情绪迅速升温,美国十年期债息失守三厘之余,金价亦一度升越每盎斯一千二百四十美元的重要关口。眼前所见,市场彷佛正在集体向联储局「施压」,提醒决策者应尽快煞停加息。

联储局主席鲍威尔两个月内围绕「中性利率」(neutral interest rate)的两番言论大相迳庭,部分媒体如《华尔街日报》虽代其「出头」,指市场断章取义,惟关于鲍威尔「鹰转鸽」的揣测依然挥之不去。我们认为,与其埋怨市场错误解读,倒不如说鲍威尔利用中性利率的「弹性」进行选择性演绎,纵非赤裸裸的鹰转鸽,却难掩他对加息取态趋于温和的事实。

利率处于中性水平,经济不虞过热亦不会过冷,本身虽只是一个估算,但从联邦基金利率离此水平多远,足以判断加息周期何时结束。鲍威尔于十月初曾强调,利率目前距中性尚远(a long way from neutral),但个多月后一改口风,指联邦基金利率「仅低于」(just below)中性水平。

联邦基金利率区间现为两厘至二点二五厘,据积极为鲍威尔解画的媒体所言,评估美国「官息」离中性水平多远,既可采用决策者对中性利率的中位数估算(目前为三厘),亦可立足于估算区间内的任何一点(两厘半至三厘半)。若以中位数为准,利率「离中性尚远」(相差多达一厘)言之成理;代之以区间底部,则鲍威尔形容联邦基金利率「仅低于」中性水平(相差少至四分一厘)同样绝无不妥。问题是,何以联储局主席两次发言要采用不同的标准,在市场指其口径不一后,才假媒体之手替他自圆其说?原因大概离不开两个:

一、在鲍威尔两度开腔期间,美国经济部分环节疲态渐露,尤以楼市及汽车业淡风最明显。按照鲍威尔两次发言采用的两套准则,联储局持续加息的次数可以由一次至四次不等,惟美国经济或将由盛入衰,跟美债孳息曲线发出的讯号可谓遥遥呼应。

中性利率乃联储局实现充分就业与稳定物价两大目标的政策依归,龙门自然不可能任意搬弄,可是决策者对经济状况的评估一旦明显有变,等于改写利率处于哪个水平才算「中性」。现在的问题也许不再是美国明年还要加多少次息,而是本月调高利率后是否还有空间再加。

二、在鲍威尔个多月前就中性利率发言后,美股随即迎来「黑色十月」。这或许只是一种巧合,但他于短短数星期后对同一议题另有一番演绎,说这种转变跟股市表现完全无关,只怕没有多少人相信。令人担心的是,鲍威尔「戴头盔放鸽」对美股的刺激作用维持不了两天,而中美贸易战暂时休兵在提振市场风险意欲方面效力更短,投资者对环球经济忧虑日深已然写在墙上。

环顾美国以外地区,德国、日本以至瑞典第三季国内生产总值(GDP)同时倒退,当中虽有官方强调的「特殊因素」,惟共通点乃出口转弱。不论孳息曲线倒挂预示衰退是否万试万灵,眼前所见,世界经济从同步增长(synchronized global growth)步入一起放缓的可能性愈来愈高。对金融市场来说,明年比今年恐怕更难捱。(完)

注:以上的评论仅为摘要,并且不代表路透立场。

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