March 20, 2020 / 3:30 AM / 13 days ago

分析师观点:跟随MLF脚步中国3月LPR持平 未来央行仍会择机而动

路透上海3月20日 - 在本周一中国央行新做中期借贷便利(MLF)利率意外持平后,今日公布的贷款市场报价利率(LPR)亦保持平稳,略超出此前一年品种会小幅下调的多数市场预期。

资料图片:2018年9月,北京,中国央行总部。REUTERS/Jason Lee

分析师认为,目前银行资金成本下行有限,主动调整LPR的动力不足。不过全球疫情持续升级,中国央行后续料会继续加强逆周期调节,因此仍有可能下调MLF利率和LPR等市场化利率,以及再次降准等,以稳定国内经济增长。

中国央行周五公布3月LPR报价显示,一年期为4.05%,五年期以上品种利率4.75%,均与上次持平。

此前路透对56位金融机构人士的调查显示,尽管周一新做MLF(中期借贷便利)操作利率未变,仍有逾六成受访者认为本次LPR报价中一年期会下调5-10个基点(bp),但五年期以上品种维持不变;另有近三成受访者认为两个品种报价均将维稳。

以下为分析师评论:

--中信证券固收 明明团队:

3月16日落地的普惠金融定向降准和对股份制银行的定向降准在一定程度上可以降低银行的负债成本,但根据央行的公告,此次定向降准每年可直接降低相关银行付息成本约85亿元。对比2019年9月全面降准0.5个百分点降低银行资金成本每年约150亿元,当月LPR报价在MLF利率不变的的情况下下行5bp,而2020年1月份降准0.5个百分点LPR报价却不变,预计本次定向降准在降低银行负债成本的角度上可能并不足以引导LPR报价下行5bp。

2019年12月和2020年1月LPR报价维持不变后,市场都兑现了LPR不降利好债市的逻辑。日前央行象征性小幅新做MLF且维持操作利率不变,引发了货币政策偏谨慎的预期,市场短期进入博弈3月20日LPR的行情,利率也出现了一定幅度的回调。

3月降息预期落空,货币政策在复工复产逐步推行的过程中货币政策也不急于一步到位,避免大水漫灌;同时美元的流动性紧张导致美元指数逆势大幅上涨,人民币贬值压力有所凸显,货币政策空间短期受到一定制约。

我们认为货币政策仍然处在宽松的通道之中,LPR是降成本稳增长的一个重要着力点,当前市场逻辑又回到了LPR不降利好债市,预计下个月货币政策将在财政政策加码、基本面逐步回暖的过程中推出进一步宽松措施,OMO降息、全面降准的双降组合有可能出现,后续存款基准利率也存在调整的可能。总的来说,我们继续看多债市,10年国债到期收益率会进入到2.4%~2.6%区间。

--国泰君安研究所首席宏观分析师 张捷:

与2019年11月和2020年2月三率联动降息降低LPR不同,3月份采取了不降MLF、OMO和LPR,而降准的形式。这背后的原因是,当前市场利率已经低于政策利率。银行间隔夜质押回购加权利率创2009年6月来新低。利率走廊下限已经实际切换为存款准备金利率。在这种情况下,降低MLF和OMO除释放信号意义外,降低资金成本作用有限。

降准一方面释放长期资金,一方面有降低商业银行资金成本作用。即降准替代降MLF和OMO发挥隐性降成本作用。

因为需要LPR持续下行降低实体融资成本。在市场利率低于政策利率背景下,降MLF和OMO效果不好,降准可发挥释放长期流动性和降银行成本一石双鸟作用。4月份采取“降LPR、降准”组合概率较大。

央行最近操作对市场而言偏审慎,国债期货出现下行。但这为中长期储备政策空间和弹药。影响的是利率下行节奏,而非方向。长端下行趋势不改。

虽然国内今年目标取向更加注重“稳就业”,但在海外持续波动以及衰退概率大增背景下,货币政策需警惕金融市场波动,更好发挥金融稳定的看护角色。全球衰退背景下的经济下行压力还将推动国内利率再下台阶。后续核心看存款基准利率调降预期引导。最近观察时间窗口是4月份。

--华泰证券固收 张继强团队:

LPR需不需要降?毫无争议,需要!因为推动信贷利率下行应是央行的既定目标,也是宏观经济形势、缓解企业融资成本压力的要求。从央行的意图来看,推动LPR及信贷利率下行的目标明显。在实际操作当中,适时推动普惠金融降准,释放5,500亿资金,并强调降低了银行的负债成本。

但本周MLF没有调整传递了模糊的信号,保持定力的一种解释是经济最差阶段正在过去,另一种更让人认同的看法是近期美元在流动性危机下走强,带动人民币走弱,央行需要维护汇率稳定,不愿降低利率。不过,近期隔夜回购利率再次跌破1%,MLF对维护汇率稳定不过是个表面文章而已。

单次的政策可能不用过度解读,基本面和经济主要矛盾决定货币政策走向。与美联储相比,中国央行,第一,要解决的问题不同。美联储已经被市场和政治绑架,需要当机立断阻止流动性危机向信用危机的蔓延。而中国央行需要解决是供给端的问题,即如何顺利的复产复工、恢复生产,放松力度过大实体体会有限,反而加大汇率压力、扭曲房地产泡沫等结构问题。第二,经济周期不同。中国一季度经济数据挖坑之后,从PMI数据看V型反弹没有悬念,问题是右侧高度存在非常大的不确定性。第三,寅吃卯粮还是留有子弹的政策思路不同。用易刚行长称之为“珍惜正常的货币政策空间”。第四,政策配合空间不同。中国政策性金融等类财政政策等还有较大的运用空间,对解决当下问题更为直接,不需要耗尽货币政策空间。

无论如何,疫情仍处于海外扩散期,需要做好持久战准备,而全球总需求下行担忧加大,中国央行很难独善其身,节奏拿捏与放松的方向并不矛盾。美联储大幅降息无疑打开了中国货币政策的空间。“勇于担当,守正创新”,勇于担当意味着货币政策更积极,守正意味着要确保经济增速在合理区间同时不用大水漫灌的方式,创新是途径意味着类财政、定向和结构主义政策为主。MLF调整步伐已经滞后于市场,仍有多次下调空间,全面降准在4-5月份有可能到来,存款利率调降需要看外部冲击的程度,政策性金融等存在较大运用空间,积极配合财政等政策仍有必要。

货币政策远没有转向意味着债市的趋势不严逆转,但市场已经走在了政策的前面,对政策的微调并不敏感。MLF不调整,叠加外资抛售,一度导致市场承压。而今天LPR未降,市场反而笃定央行未来还是需要进一步降低MLF甚至OMO利率才能驱动LPR下行。LPR不动,房地产政策未见放松,外需将遭遇严峻考验,基本面挖深坑已经见到,但反弹高度存在高度不确定性,基本面对债市的支撑没有逆转,重申十年国债2.7-2.8%尤其临近2.8%有支撑。

--东方金诚首席宏观分析师王青/高级分析师冯琳:

3月LPR保持不变,超出市场普遍预期。本月MLF利率保持不变、监管层注重把握货币政策边际宽松节奏,或是本月LPR报价保持不变的主要原因。

我们注意到,一季度央行已实施两次降准, 2月以来货币市场资金利率快速走低,银行边际资金成本有所下降。但考虑到当前银行资金来源中,存款约占九成左右,而存款基准利率保持不动使得银行整体有息负债成本下行受阻,因此银行下调报价加点动力不足。

另外,当前全球疫情迅速升温,美联储降息至零利率水准,带动新一轮全球降息潮。不过,中国疫情已进入稳定控制阶段,国内外疫情周期不同步;更为重要的是,在国内货币政策权衡中,监管层仍然注重在稳增长、控通胀和防风险之间把握好平衡,注重把握货币政策边际宽松节奏,避免市场形成大水漫灌预期。这也是本月LPR报价保持不变的一个重要原因。

不过伴随全球疫情持续升级,未来中国出口面临较大挑战,将带动国内货币政策逆周期调节力度进一步加大。这意味着货币政策在前期“救急”之后,下一步在兼顾控通胀、防风险的同时,会向稳增长方向进一步倾斜。为此,我们判断二季度MLF利率有可能再度下调10个基点,主要目标是引导LPR报价持续下行,降低企业融资成本。同时,为增强银行信贷投放能力,二季度央行还有可能再实施一次全面降准。

考虑到中国货币政策空间较为充足,金融严监管能在很大程度上防范大水漫灌风险,未来MLF降息、全面降准的力度有可能加大;另外,也不排除下半年CPI涨幅明显回落后,央行小幅下调存款基准利率的可能,这将在一定程度上缓解银行净息差收窄压力,激励银行进一步下调企业贷款利率。

值得一提的是,截至目前,主要针对居民房贷的5年期LPR报价下行幅度显著低于1年期LPR报价——去年8月至今,两者存在26个基点的降幅差。未来为稳定房地产市场运行,发挥房地产投资在固定资产投资中的“稳定器”作用,在坚持房住不炒、因城施策过程中,5年期LPR报价下行幅度可能适度加快,其与1年期LPR报价的降幅差将不会再显著扩大。

--民生银行首席研究员 温彬:

今年以来两次降准后,各类型银行负债成本均有不同程度下降,但对银行整体负债成本影响有限。本周稍早操作的MLF利率持平,则主要是受制于通胀因素。

当前货币政策和金融工作的核心是保持流动性合理充裕并进一步降低实体经济融资成本。在MLF政策利率不宜频繁变动以及降准效果有限的情况下,鉴于企业和居民部门存款占银行总负债的60%以上,适时适度下调存款基准利率,将对LPR下行产生明显效果。

随着中国通胀水平逐步回落以及全球主要经济体央行重启量化宽松货币政策,中国货币政策空间打开,建议在4月中上旬下调存款基准利率10个bp。

--光大保德信基金首席宏观债券分析师 邹强:

首先,LPR还是一个偏市场化的利率。LPR通过银行报价形成,这个月定向降准投放有限,同时MLF也没有调整,银行平均负债成本变化很有限,成本端绝对没有太明显的调降空间。

其次,信贷派生看来是受到疫情影响偏小的一类指标。从资产端来看,虽然工业和消费、地产增速已然快速下行,但融资增速还是很平稳,一月已经奠定了一季度是信用派生高峰,融资需求并没有明显下降,而且新增了一些弥补流动性的短贷需求,资产端下行驱动的利率下行空间也有限。

再次,从政策干预的角度来说,LPR降不降没那么重要。LPR利率只是一个最低的融资成本水平,通过这个利率融资的国企甚至央企其实没那么值得担心。主要需要扶持的民营中小企业,融资成本主要是信用利差,关键的是压降LPR的加点,进行定向的信贷和财政补贴,至于LPR其实也没那么重要。

总而言之,LPR不降主要是市场(银行)行为,政策还是积极的,目前总体的宏观政策还是在有针对性的,对于受疫情影响的企业、部门进行补贴,还是一种恢复供给为主的政策基调,我们倾向于认为,后续政策会逐渐向弥补需求进行调整。

--招银理财高级分析师 陈郑:

央行刚降准,LPR不动,说明到了这一步,银行内部的确是没有很轻松的让利空间了。之前空间有一些,是因为存量贷款利率还不用太多调整。而且这次定向降准主要是股份制(银行),大行没降,压力也比较大。

在没有空间的情况下,只有两种情况,一个就是央行行政指导,银行只能做内部的调整,但这个阻力就比较大了,因为涉及到各个部门的利益;另外就是需要MLF降息,以及国务院层面进一步推动。

全球市场动荡,市场恐慌如果传导到国内,就会逼着央行进一步出手。央行会在一到两个星期内有一些政策出来。引导贷款利率下行是最高层的决策,这个方向是不会变的,LPR是一定要降的。

**相关背景**

--据四位政策消息人士透露,中国将出台数万亿元财政刺激措施,以重振经济。预计中国经济将在新冠病毒大流行期间出现40年来的首次萎缩,而计划中的增长目标可能会被下调。

--全球发达国家周二准备采取代价更为高昂的措施来应对新冠病毒的全球影响。美国特朗普政府周二寻求一项1万亿(兆)美元刺激计划,为受到新冠疫情冲击的经济提供支撑。英国公布一项3,300亿英镑(4,000亿美元)救助计划,帮助那些面临倒闭威胁的企业。其他几个主要经济体也先后宣布经济刺激计划。

--中国开年消费受疫情冲击遭受重挫,中央促消费有关举措已出台,国家发展改革委和商务部官员表示,支持地方结合自身实际有针对性推出一批务实管用的促消费政策措施,这其中包括消费券等,并强调要抓紧取消过度管控的做法和规定,尽快让消费“热起来”。

--中国总理李克强主持召开国务院常务会议指出,要根据疫情持续向好态势,在保持必要疫情防控措施的同时,取消妨碍复工复产的不合理规定;要把推进重大项目开复工作为稳投资、扩内需的重要内容,推动各地1.1万个在建重点项目加快施工进度。(完)

整理 李宏薇;审校 林高丽

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