November 16, 2019 / 2:33 PM / 2 months ago

分析师观点:中国央行称加强逆周期调节 市场化改革降低实体融资成本

路透北京11月16日 - 中国人民银行发布的第三季度货币政策执行报告称,继续保持定力,实施好稳健货币政策,加强逆周期调节,坚决不搞“大水漫灌”,保持流动性合理充裕和社会融资规模合理增长。发挥信贷政策促进经济结构调整的作用,妥善应对经济短期下行压力。

资料图片:2012年10月,北京,中国央行总部大楼。REUTERS/Barry Huang

报告并指出,要用市场化改革方法降低实体经济融资成本,防止通胀预期发散,保持物价水平总体稳定,保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。

以下为分析师评论摘要:

--华泰宏观 李超团队:

1、央行资产负债表“紧缩”,但预计扩表在即,关注PSL等扩表工具。

央行在报告中专栏分析“正确看待央行资产负债表规模变化”,指出现阶段人民银行扩表是“收紧”,缩表是“放松”。我们提示后续央行价格型工具受通胀牵制,稳健略宽松的货币政策将主要通过扩信用发力,预计央行扩表在即,关注PSL等扩表工具,9月央行PSL自5月以来首次出现净增量246亿,10月新增750亿,预计未来PSL发力主要方向可能从棚改转为支持市政建设和公路等地方基建、老旧小区改造、保障房等“类地产”领域。

2、一般贷款加权利率环比未降,未来仍将推进降低MLF利率引导LPR下行

央行数据显示,9月贷款加权平均利率为5.62%,比6月下降0.04个百分点,但一般贷款加权平均利率为5.96%,比6月上升0.02个百分点,环比未降。8月LPR机制改革后与MLF利率挂钩,政策利率成为决定所有利率的锚,我们认为只有下调MLF利率,LPR才有更大的下行空间,央行未来仍将推进降低MLF利率引导LPR下行,进而传导至企业融资利率的下行,这也是利率市场化的实质。

3、M2与社融增速与名义GDP增速相匹配不是相一致,已开始显现

报告再次强调“保持广义货币M2和社会融资规模增速与名义GDP增速相匹配”,“相匹配”是指通过提高M2和社融增速匹配名义GDP增速的回落压力,而并非指数据同高同低,央行可能通过预调微调的方式,适度加大逆周期调控力度,维持M2和社融增速与名义GDP增速的匹配度。目前,随着经济下行压力加大,“相匹配”的效果已开始显现,截至10月,广义货币M2余额同比增长8.4%,社融增速10.7%,分别较去年末提高0.3和0.87个百分点。

4、发行离岸央票常态化,有效引导离岸人民币汇率

作为一种流动性调节工具,发行央票可回收流动性,央票到期则释放流动性,在人民币阶段性贬值压力加大情况下,发行央票可以提高离岸人民币市场的利率水平,提高做空人民币的成本。离岸央票发行常态机制的建立有助于增强央行对离岸市场人民币汇率的调控力度,有效引导离岸人民币汇率。

5、LPR报价减点的主要原因可能是抵押品

央行数据显示,9 月一般贷款中利率低于LPR的贷款占比为16.40%,8月占比为15.55%,即有较大比例的企业贷款利率是在LPR基础上减点的。我们认为,LPR减点的主要原因可能源自企业提供了优质抵押品,保证了其更高的信用水平,进而拿到更低的贷款利率。

6、通胀需防范通胀预期扩散,但整体货币政策仍为稳健略宽松

央行再次通过专栏分析通胀不确定性,指出“CPI同比涨幅走高,结构性特征明显,要警惕通货膨胀预期发散”。我们认为在经济出现阶段性类滞胀压力时,货币政策首要目标仍是稳增长,而适度提高对通膨的容忍度,坚持稳健略宽松取向,三季度货政报告中也去掉了二季度“把好货币供给总闸门”的措辞。

--联讯证券 李奇霖、钟林楠:

1、一般贷款加权利率5.96%,较二季度上涨2BP,可能是一般贷款加权利率是存量利率,存量盘子较大,新增低利率的贷款规模影响被中和,也可能是因为银行为保息差,覆盖较高的信用风险,在LPR基础上按企业资质加点,加点幅度偏高所致。

2、降低实体融资成本是央行的重点目标任务之一,但降实体融资成本,采取的手段是市场化改革,现有的市场利率水平或已经达到了央行的合意目标,压降市场利率(无风险利率)来降实体融资成本的观点可能存在误判。

3、央行定调经济不存在持续通胀与通缩的基础,PPI环比涨幅连续扩大,即将触底,CPI是结构性通胀,会警惕通胀预期的扩散,这既需要货币政策的配合,也需要其他政府部门政策的协调,做好预期管理。

4、前三季度做出的针对仅在省级区域经营的商业银行的定向降准,是对三档并两档存款准备金框架的完善,是对立足当地支持实体经济的银行的鼓励,对这些银行未来降准资金的使用将纳入MPA考核;MLF利率的下降,是银行边际负债成本下降的体现,将有助于降低实体融资成本。

5、对未来的货币政策基调,仍是稳健中性,强调要加强逆周期调节,但要保持定力,维护好少数实行常态性货币政策国家的地位。这可能意味着,未来货币政策可能会控制总量政策的实施,采取结构性的手段,加强对货币政策对实体经济影响的有效性,近期调降MLF利率、加大MLF量的投放可能是这一操作思路的体现。

6、新提“协调好本外币政策,处理好内部均衡和外部均衡的平衡”,汇率的波动在部分时期可能会对货币政策的操作造成影响。

--长江宏观 赵伟:

1、对国内外经济判断更为谨慎,强调经济下行压力持续加大。三季度报告认为“困难挑战增多,经济下行压力持续加大”,较二季度的“经济仍存在下行压力”更为谨慎;对全球经济判断也类似,由“经济增长动力减弱”改为“经济增长放缓”。

更加强调外部环境的错综复杂。相较二季度,三季度删除关于“经济增长对房地产和基建投资依赖较高”的表述,增加“外需减弱对出口增长形成压力”,目标由原来的“短期和长期、微观与宏观相结合”,拓展为“改革和调控、短期和长期、内部均衡和外部均衡相结合”。

强调物价不确定因素有所增加,警惕通胀预期发散。报告认为,“猪瘟疫情等造成的供给冲击尚需一定时间平复,短期内消费物价仍面临上行压力”,“警惕通胀预期发散”;前期我们也在反复强调,CPI通胀压力及通胀形势的不确定性,仍对货币环境产生一定压制。

2、货币政策既要应对经济下行压力,又要防止通胀预期发散。三季度依然坚持稳健的货币政策,但删除“货币松紧适度”、“把好货币供给总闸门”的表述,将“适时适度进行逆周期调节”改为“加强逆周期调节”;同时,强调注重预期引导,防止通胀预期发散。金融开放方面,报告要求大幅度放开金融业对外开放,稳步推进人民币资本项目可兑换。

首次提出保持“常态化政策国家的地位”、继续推进LPR定价等。具体政策安排方面,强调保持货币政策定力,首次提出“主动维护好我国在主要经济体中少数实行常态货币政策国家的地位”;缓解局部性社会信用收缩压力,打破银行协同设定贷款利率隐性下限等。

汇率方面,主要在离岸市场发行央票稳定市场预期,但不再强调“必要时加强宏观审慎管理”。防范风险方面,继续强调打好防范风险攻坚战,有序推进结构性去杠杆,但删除关于“争取到2020年,金融结构适应性提高,金融服务实体经济能力明显增强”等表述。

3、三季度报告共有四个专栏,全部是当前热点讨论问题。

重申长江宏观观点:CPI通胀中枢的居高不下,及通胀形势的不确定性,仍会压制货币环境,短端资金中枢或易上难下。短期来看,通胀形势对市场的影响,释放的或许都还不够充分,债市或以震荡调整为主。对于负债端资金稳定、久期较长的配置型资金而言,伴随着市场调整,配置价值或逐步凸显。

**相关背景**

--时隔仅一周,中国央行周五(15日)再次进行MLF(中期借贷便利)操作,在缴税高峰期缓和资金压力同时也投放了长期流动性,维护同业市场平稳。而连续两个月在没有到期的情况下进行MLF操作,表明在通胀压力未消的背景下,货币政策在总量上会更倚重定向工具,或令降准预期有所弱化。

--猪肉价格大幅攀升令中国10月CPI同比涨幅大踏步走高,并超预期创下近八年新高,而PPI则在高基数和需求承压之下,跌幅进一步加深。分析师们认为,“剪刀差”扩大的局面仍将持续一段时间,短期内快速遏制猪肉上涨的难度较大,CPI将继续保持高位并有突破4%的可能。

--中国国务院总理李克强主持召开经济形势专家和企业家座谈会,他表示要保持宏观政策稳定,更有效运用逆周期调节工具,完善财政、货币、就业等政策,加强对实体经济支持。

--中国国务院金融稳定发展委员会召开第九次会议指出,要深化中小银行改革,健全适应中小银行特点的公司治理结构和风险内控体系,从根源上解决中小银行发展的体制机制问题。(完)

整理 路透中文部;撰写 吴云凌;审校 杨淑祯

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