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深度分析

综述:中国杠杆率有望平稳但不良压力上升 货币政策正常化脚步不会停

路透北京11月26日 - 尽管近期信用债接连爆雷震动债券市场,但中国央行货币政策回归常态的脚步预计不会改变。央行三季度货币政策报告传递出的基调和央行官员近期讲话一脉相承,报告再度重申要尽可能长时间实施正常货币政策,保持宏观杠杆率基本稳定。

资料图片:2012年10月,北京,中国央行总部。REUTERS/Barry Huang

上半年为对冲疫情影响,逆周期调节力度有所加大,中国宏观杠杆率出现阶段性上升。但央行认为,未来随着经济增速逐步向潜在水平回归,宏观杠杆率有望趋于平稳。

央行报告指出,稳健的货币政策要更加灵活适度、精准导向,保持流动性合理充裕,保持广义货币供应量和社会融资规模增速同反映潜在产出的名义GDP增速基本匹配;增强结构性货币政策工具的精准滴灌作用,提高政策直达性。

不过疫情冲击带来的金融风险存在一定时滞,央行也承认,未来不良贷款有上升压力,并要求稳妥推进各项风险化解任务,坚决不让局部风险发展成系统性风险、区域性风险演化为全国性风险。

在房地产问题上央行要求“实施好房地产金融审慎管理制度”;在人民币汇率上,央行则指出,要稳定市场预期,保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定,稳步推进人民币资本项目可兑换。

“处理好内外部均衡和长短期关系,尽可能长时间实施正常货币政策,保持宏观杠杆率基本稳定,”央行报告称。

为何要“尽可能长时间实施正常货币政策”,和央行对国内外环境的判断有关。央行认为,中国今年实现全年经济正增长是大概率事件,而且国内经济运行总体平稳、货币条件合理适度,不存在长期通胀或通缩的基础。

央行对国际环境的判断则是,三季度以来“主要经济体经济复苏力度较弱,公共部门和实体部门债务攀升,财政可持续性面临严峻挑战,资本市场估值缺乏经济基本面支撑,极度宽松货币政策存在溢出效应。”

债务攀升、财政可持续挑战、资本市场估值缺乏支撑这三个方面,事实上相当于中国央行对于海外主要经济体大规模货币宽松、甚至负利率带来的负面影响的评价,也解释了缘何中国要“尽可能长时间实施正常货币政策”。

早在今年6月时候,中国央行行长易纲在陆家嘴论坛就首次提出,应提前考虑疫期支持政策工具适时退出;10月他在中国金融杂志发表署名文章称要“尽可能长时间实施正常货币政策”。

央行副行长刘国强11月初在国新办吹风会也表示,中国经济总体状况好于国际,趋势也比较强劲,因此特殊时期出台的政策将适时适度调整,只是政策调整要基于对经济状况的准确评估,而且要避免出现“政策悬崖”。

今年中国前三季度宏观杠杆率上升27.7个百分点达到270.1%,也即是说债务是GDP的2.7倍。官方智库--社科院金融研究所所长张晓晶11月中旬称,今年全年估算下杠杆率增幅大概在30个百分点左右,不过未来五年每年估算大概是5-6个百分点的增幅。

**物价不是干扰因素,稳健货币政策要更加灵活适度、精准导向**

受猪肉价格由升转降影响中国10月居民消费价格指数(CPI)下行“破1”,PPI回升力道也有所减弱,引发市场对于通缩的担忧。

但在央行看来,尽管基数效应、春节错位等因素可能对CPI形成一定扰动,仍需对短期物价走势保持密切关注,但今年全年CPI涨幅均值初步估计将处于合理区间。而且中长期来看中国经济运行总体平稳,货币条件合理适度,不存在长期通胀或通缩的基础。

央行也要求“重视预期管理,保持物价水平稳定”。不过在物价不构成干扰的情况下,央行对稳健货币政策的要求依然是“更加灵活适度、精准导向”,综合运用中期借贷便利、公开市场操作、再贷款再贴现等多种货币政策工具保持流动性合理充裕。

何为“合理充裕”?就是要根据宏观形势和市场需要,科学把握货币政策操作的力度、节奏和重点,既保持流动性合理充裕,不让市场缺钱,又坚决不搞“大水漫灌”,不让市场的钱溢出来。

就是要保持广义货币供应量和社会融资规模增速同反映潜在产出的名义国内生产总值增速基本匹配,支持经济向潜在产出回归。

引导市场利率围绕公开市场操作利率和中期借贷便利利率平稳运行。健全市场化利率形成和传导机制,持续深化LPR改革。规范存款利率定价行为。

央行货币政策报告中还发表了题为“正确理解中央银行资产负债表与货币供应的关系”的专栏称,总体而言,央行资产负债表规模、货币乘数与广义货币M2增长之间并无必然的逻辑关联,且中国作为全球为数不多的仍坚持货币政策正常化的大型经济体,不需要以央行大规模扩表的方式投放流动性,不宜简单根据央行资产负债表扩张幅度、货币乘数来衡量货币政策效果。

“观察货币政策的松紧,关键还是看作为货币政策中介目标的货币供应量和社会融资规模。只要保持了货币信贷合理增长,就说明银行货币创造的市场化功能正常发挥,中央银行提供的基础货币是适度的。”报告称。

**稳步推进资本项目可兑换,守住不发生系统性风险底线**

中国作为全球为数不多的仍坚持货币政策正常化的大型经济体,人民币对主要可兑换货币还保持较高利差,人民币资产对于全球资产配置有很大吸引力。人民币汇率持续走强也证明了这一点。

人民币兑美元即期汇率今日收盘报6.5729元,较去年末报价6.9632元大幅升值。

央行指出,要发挥市场在人民币汇率形成中的决定性作用。稳步深化人民币汇率市场化改革,保持人民币汇率弹性。稳定市场预期,保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。稳步推进人民币资本项目可兑换。

在防风险上,要坚决守住不发生系统性金融风险的底线,对银行体系开展全覆盖的压力测试,支持银行特别是中小银行多渠道补充资本和完善治理,加大不良贷款损失准备计提力度及核销处置力度。

“稳妥推进各项风险化解任务,坚决不让局部风险发展成系统性风险、区域性风险演化为全国性风险,”报告称。

要坚持市场化、法治化原则,完善债券违约风险防范和处置机制。

年底临近中国信用债市场频遭寒流袭击,华晨集团违约影响余波未消,河南国资委旗下的国企--永城煤电无征兆突现债券违约;从最初的愕然同时心存幻想,到逐渐接受现实,信用债的国企信仰就此坍塌,恐慌情绪亦随之蔓延至一二级市场。随后国务院金融委周末定调将严惩“逃废债”,帮助缓解了忧虑。(完)

审校 杨淑祯

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