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深度分析

焦点:中国央行不惧通胀债市仍无近忧 大宗狂飙未止远虑难消

路透上海5月12日 - 大宗商品近期掀起新一轮飙涨,但中国债市对通胀压力似乎已形成免疫,收益率不升反而小降。刚刚出炉的中国央行一季度货币政策执行报告仍释放了稳健的政策信号,并认为PPI只是阶段性上涨,同时淡化PPI向CPI传导的影响,为债市再送定心丸。

资料图片:2016年3月,北京,一家商业银行的柜员清点人民币。REUTERS/Kim Kyung-Hoon

分析人士指出,本轮全球大宗商品涨势与疫情后期经济复苏预期相伴,考虑到去年同期大宗价格低迷,一定的反弹幅度已在政策考量之内。不过目前大宗涨势未见缓和之势,后续若PPI持续超预期以及传导风险加剧,央行出手应对的概率也将随之提升。

他们并认为,央行最新货政报告特意用一个专栏谈及“物价走势”,着墨增加表明这一风险已被纳入持续跟踪,短期内货币政策仍处观察期,但亦会相机而动。在政策平稳预期未打破前,债市仍无“近忧”,但“远虑”犹存。

光大银行金融市场部分析师周茂华指出,央行强调稳健货币政策更加灵活适度,首要的还是助力经济恢复,并在防风险和促改革间取得平衡;从目前内外需求复苏态势看,政策不会出现大收大放情况。央行淡化通胀影响,意味目前PPI同比上升对目前货币政策影响暂时不大。

“核心CPI还在1时代,从五一旅游营收、一季度GDP两年均值5.0%,都显示国内经济仍处于恢复中,政策不会快速转向。”他称。

中国央行周二晚间发布的一季度货币政策执行报告,强调稳健的货币政策要灵活精准、合理适度,把服务实体经济放到更加突出的位置。珍惜正常的货币政策空间,处理好恢复经济和防范风险的关系。

天风证券研究固收研究团队孙彬彬/陈宝林认为,从专栏角度央行在提升对于大宗商品价格上涨带来的通胀压力和通胀预期的关注,央行也并未确认当前通胀上行是来自国内需求扩张(更强调供给制约)。所以可能仅仅是关注而不是行动,这一表述与当前市场所感受到的情况基本一致。

针对近期全球大宗商品价格上涨及其带给中国的输入性通胀压力,中国央行周二发布的2021年一季度货币政策执行报告中的专栏文章称,国外通胀走高对中国的输入性影响主要体现在工业品价格,叠加去年低基数的影响,可能在今年二、三季度阶段性推高中国PPI涨幅。但输入性通胀的风险总体可控。

中国4月CPI与PPI同比涨幅双双走高,其中CPI略逊预期,而PPI则在大宗商品涨价潮的持续助推下飙升至三年半高位;市场普遍预计这样的涨势仍将延续,伴随涨价而来的企业生产压力与后续政策预期仍待观察。

虽然大宗狂飙令通胀压力加剧,但中国债市依旧十分“笃定”,央行每日百亿逆回购模式仍未被打破,资金面持续充裕,新债供给一直不温不火,在配置盘支撑下本周现券收益率甚至还小幅下行,10年国债最新收益率降至3.12%,比上周五低逾3个基点(bp)。

tmsnrt.rs/33B0Ev5

**政策仍处观察期**

中信证券明明债券研究团队指出,当前国内通胀风险继续上行但央行仍处于观察阶段,美债利率处于横盘休整阶段,短期看货币政策以稳为主,没有透露明确的政策信号。中期看,若通胀进一步向下传导、美债利率再次启动上行趋势,则货币政策仍然需要采取应对措施。

招商证券预计,考虑到美国大规模财政刺激和基建计划落地、中国国内经济稳步复苏和黑色金属限产等因素,大宗商品价格短期或仍有一定上涨空间。5-7月PPI同比增速分别在7.8%、7.6%和7.3%,峰值仍将在5月出现。同时需密切观察政策对能源矿产供应方面的支持,碳中和目标重点行业的供给压力变化,与基础设施投资相关的政策动向。

周茂华则谈到,即便后面大宗再度掀起巨浪,可能也是最后的疯狂,因为实体经济支撑不了这么高的成本,另外美国短期强刺激能持续多久亦存疑。

天风证券认为,对于下一阶段还是需要保持适度警惕,货币政策首要目标是币值稳定,控通胀是应有之意。现在可能就是从关注到行动的一个阶段,这个阶段可长可短。远期而言,如果前三季度经济和就业形势好于预期,也就是说内需进一步提升得到确认,并且是充分就业状态,那么政策可能会真正收紧。

经过前几日一波拉升后,主要工业品期价有所分化,不过整体仍未脱强势,其中黑色系的钢铁和煤炭依旧是领头羊,热卷、动力煤、焦煤等期价周三再创新高。

反应全球主要商品价格走势的路孚特CRB指数今年以来震荡上扬,不仅全数收复受疫情影响的失地,本周一还创下2015年7月以来的新高。

tmsnrt.rs/3vZlYXf

**债市短期无忧,关注美债走向**

市场人士对短期内债市表现预期整体依旧谨慎乐观,但毕竟PPI高企,对于政策的掣肘也有所加大,可能在一定程度上制约收益率继续下滑。

中金公司固收研究团队称,整体来看,央行认为年内CPI整体平稳,PPI虽然可能阶段性出现升高,但后面也会逐渐趋稳,对通胀走势整体并未表现出明显的关注和担忧。鉴于债市一直担心央行收紧流动性来应对通胀,而央行清晰表达了不担心通胀的扩散和持续性,因此市场的担忧会逐步消除。

中金并认为,近期市场已经出现空头补仓的现象,鉴于银行和非银机构一直采取防御措施,一旦央行清晰表态不会紧,那么债券市场的配置需求会井喷,从而造成债券收益率的明显回落,10年期国债收益率有望跌到3%甚至跌破3%。

上海一银行交易员则谈到,债市短期虽然震荡偏强,但也难有太乐观的期待,“现在主要逻辑还是资金松,配置户还能推着走一点,但大宗毕竟还在涨,收益率持续下感觉没什么底气。”

央行在一季度货币政策执行报告中还专门就“美债收益率上行”进行专栏分析。央行认为,总体看,美债收益率上行和未来美联储调整货币政策对中国的影响有限且可控。

中信证券指出,货币政策执行报告对美债利率的前瞻性分析意味着美债利率已经成为央行密切关注的对象,随着未来的进一步上行,或将成为央行考量外部均衡最核心的因素。

央行表示,下一步,关键是把自己的事办好,货币政策要稳字当头,保持货币政策的主动性,珍惜正常的货币政策空间,同时密切关注国际经济金融形势变化,加强跨境资本流动宏观审慎管理,增强人民币汇率弹性,以我为主开展国际宏观政策协调。

中信证券并认为,对债市而言,短期央行对通胀处于观望期,货币政策没有明显反映,但中期看需要警惕通胀超预期并向下传导的风险,以及美债利率再次上行对债市的压力。

中美10年国债利差在3月末创出逾一年新低约144个基点(bp)后震荡反弹,4月一度回到160个bp上方,近日再度趋于收窄,最新在151个bp左右。

tmsnrt.rs/3fdKrRU

(完)

审校 林高丽

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