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深度分析

焦点:大宗涨势退潮为中国债市卸下包袱 欠配需求潮涌行至突破边缘

路透北京5月24日 - 一度因大宗商品价格暴涨而担心国内通胀会因此攀升的投资者,现在终于松了一口气。中国国务院常务会议八天内两次点名大宗商品涨价问题,加上五部门联合约谈重点企业,为大宗商品价格降温的意图已表露无疑。通胀预期的减弱,叠加资金面的持续偏松向暖,最近两周债市走势节节攀升,在10年期国债和国开债收益率屡闯关口,大有再下一城的气势。

资料图片:2013年7月,人民币纸币。REUTERS/Jason Lee

业内人士认为,农历春节以来市场流动性持续宽松,而央行亦不断释放维稳基调。今年因地方债发行押后,加上市场在资金和政策方面的谨慎态度,本已导致大多机构年初欠配。不过在高层明确提出防止大宗商品涨价向国内CPI传导后,债市配置需求被进一步点燃,短期看市场仍有向好空间。

不过他们亦提到,下半年鉴于美国疫情大概率好转,其国内通胀升高,美联储面临越来越大的加息压力,中美利差势必缩窄,国内债券吸引力下降,外资流入的减少料构成部分拖累,所以债市尚不符合拐点特征。

“现在大家心态都松弛了,扼住商品的咽喉,通胀就上不去,政策就紧不了,想明白这点的话,不撸袖子还等着干吗呢?”华东一银行自营部门债券投资经理说。

他并称,前期由于市场一直在猜测国内经济企稳后央行在流动性政策上的态度,故迟迟不敢下手,年初一般是机构大量建仓的时候,但今年就白白浪费了很多抄底机会,“现在明白过来也不晚,卖方已经开始喊(10年国债收益率)2.8%了。”

继5月12日国务院常务会议提到大宗商品价格过快上涨后,5月19日常务会议再次聚焦大宗商品涨价问题,并明确强调防止向居民消费价格传导。八天内两提大宗商品,导致螺纹钢、铁矿石和焦煤等在内的国内大宗商品期货价格连续大跌。

亚洲铁矿石期货周一大跌,带动金属市场出现又一波卖盘。中国大连商品交易所主力铁矿石9月合约周一一度大跌9.5%,逼近10%的跌停板,触及每吨1,016元人民币(157.87美元),并创4月15日以来最低。钢材和其他制钢原材料也大幅下跌,上海期货交易所螺纹钢期货跌6.8%,热轧卷板跌7.1%。

通胀预期的减弱,银行间流动性的充沛,带动债市做多情绪,10年期国债活跃券200016收益率上周四年内再度跌破3.10%关口,今日最新成交在3.07%,最低在3.06%,逼近3.05%关口。同期限的国开债活跃券210205收益率亦跌破3.50%,今日低见3.4750%。

同时,10年期国债期货主力合约周一也刷新了上周创下的九个月高点。

中金公司固收团队最新报告认为,基建和地产降温叠加外需未来降温后,工业需求会逐步消退,经济动能回落。这种情况下,通胀并不是国内债市的核心矛盾,反而信用风险上升才是真正的核心矛盾,资金面更不可能收紧,甚至会进一步放松,债券牛市下半年会延续,10年国债利率会降至2.8%-3.0%区间。

担忧大宗商品价格过快上涨是近期中国高层重点关注内容。国家发改委、工信部等五部门周日上午召开会议,联合约谈铁矿石、钢材、铜、铝等行业具有较强市场影响力的重点企业;会议明确下一步将密切跟踪监测大宗商品价格走势,坚决依法严厉查处达成实施垄断协议等违法行为。

上周国常会提出要高度重视大宗商品价格攀升带来的不利影响,要综合施策保障供给,遏制其价格不合理上涨,努力防止向居民消费价格传导;此前一周国常会则提出要有效应对大宗商品价格过快上涨及其连带影响,加强货币政策与其他政策配合,保持经济平稳运行。

中国央行上海总部调查研究部主任吕进中上周撰文称,从趋势看,短期需求扩张有限,供给弹性较大,阶段性供需缺口或将修复,但大宗商品价格中长期上行趋势或已成型。因此要采取措施抵御输入性影响,建议坚持稳健货币政策,注重进出口平衡,增强汇率弹性,人民币适当升值。

**欠配需求高涨,但拐点论仍存疑**

从去年永煤事件之后,信用分化加剧,机构投资者普遍收紧了入库门槛,“抱团”更为明显,导致可投资范围进一步收缩,投资者年初普遍的谨慎心态导致债券配置节奏较慢。通胀担忧淡化后,欠配需求叠加流动性宽松的加持,直接推动了近期的做多行情。

华泰证券报告指出,部分配置盘对上半年债市普遍较为谨慎,希望等待地方债发行放量再进行配置,但地方债发行只闻脚步声,发行节奏明显后置。与此同时,资金面比预期的更宽松,导致等待的机会成本很高。越临近年中时点,投资者欠配压力越大。

国泰君安证券固定收益覃汉团队报告称,通胀担忧逐步消散,5月资金面趋紧的隐忧也迟迟没有兑现,资金面中期宽松预期叠加主流机构多数“欠配”,前期踏空的机构似乎已经“按捺不住”开始陆续上车。

该券商团队并认为,10年国债收益率第一目标位3.0%不仅很快就要达到,而且也不会是本轮行情的终点,下一阶段预计10年国债收益率将见到2.8%。

“市场本身就有很强的羊群效应,今年前几个月都不敢配,都在犹豫...当发现什么事也没有后,又开始大买,”北京一银行交易员说。

不过他同时也表达了对后市行情相对谨慎的预期。他认为,目前这一波收益率下行的基础还是建立在资金面宽松之上,但要考虑到海外特别是美国经济因素的话,债市迎来拐点的基础还不够稳固。

路透上周曾报导称,与疫情前相比,美国国内失业或离开就业市场的人数增加了750万,如果就业增长弱于预期和物价上涨的情况再持续一两个月,拜登和美联储面临的压力将加大。

美国由于货币和财政释放的流行性太多,在服务业消费需求回升的过程中,不仅通胀会升高,就业也会回升,货币政策面临退出宽松刺激的压力。美国国债利率下半年会继续上升,则中美利差将进一步下降,中国国内债券对外资的吸引力亦将降低。

招商证券固定收益团队报告认为,短期债市大涨缺乏中期逻辑,直观上是大宗商品价格下跌引发,本质上是“资产荒”格局下,做多情绪发酵所致;若银行配置盘进一步介入,利率还有一定下行空间,但当前不符合拐点特征,仍应以反弹思维参与交易。(完)

审校 林高丽

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