November 25, 2014 / 5:38 AM / 6 years ago

中国明年通胀仍存下行压力 下半年环比增速或回升--中金

路透北京11月25日 - 中国知名投行--中金公司表示,受货币增速放缓以及经济增速下滑等因素影响,明年CPI(居民消费价格指数)同比涨幅仍面临一定下行压力,通胀低点可能在年中附近,下半年通胀环比增速或回升,同比水平整体抬升的可能性大,估计明年全年CPI上涨1.9%。

中金发布的明年通胀展望报告并称,后续降息的时机要么打铁趁热,在12月或者明年初,或者可能要到明年二季度通胀再度回落的时候;超过一次以上降息的可能性还不算太高。

从投资节奏上来看,进入明年二季度后,随着通胀层面和货币政策层面的利好兑现的差不多,债券投资者的操作需要更为谨慎,而目前仍可以享受放松预期带来的阶段性收益。

中国央行自11月22日(上周六)起,将一年期贷款和存款基准利率分别下调0.4和0.25个百分点,并将存款利率浮动区间的上限由存款基准利率的1.1倍调整为1.2倍。

以下为中金报告要点摘录:

--从感性的分析来看,明年CPI还会有一定的下行压力,平均水平可能还会走低。理由主要来自几方面:(1)货币增速放缓可能降低通胀压力。(2)经济增速放缓可能带来通缩压力。(3)食品下半年领先上半年规律。(4)全球通胀的联动性。

食品CPI中,明年猪肉价格将有所上涨,非肉禽食品价格总体平稳,明年食品通胀涨幅扩大。首先,尽管猪肉消费需求有所放缓,但生猪供给下降对猪肉价格影响将滞后显现,明年猪肉价格上行的可能性大,但可能不会大幅上涨。按照食品的下半年领先上半年的规律,今年下半年猪肉价格没有大涨,明年上半年大涨的可能性也不太大,涨幅可能在15%-20%,低于以往的猪周期。其次,受国际农产品价格下降影响,国内部分非肉禽食品价格同比仍承受一定下行压力,环比上涨较弱。再者,今年蔬菜价格涨幅较低,明年蔬菜价格涨幅或重新扩大。综合分析,预计明年食品价格涨幅较今年有所扩大,但程度不会太强。

在非食品CPI中,无论是消费品还是服务项,目前都还有下行压力,同比的触底可能在2015年的二季度,服务项的下行幅度可能小于消费品。

--随着大宗商品价格的下跌,国内非食品也存在着明显的下行压力。但市场更为关心的是原油价格的下跌对国内CPI的影响程度如何?

成品油在CPI中的权重大约只有0.8%-0.9%,不到1%。但仅仅简单地考虑成品油会低估了原油价格下跌在CPI中产生的作用。理论上更完备的测算原油价格对CPI的影响需要采用投入产出表的测算方法。按投入产出表,原油价格下跌10%拖累CPI约0.5%,煤炭价格下跌10%拖累CPI约0.37%。

当然,实际情况下需求变化和价格传递障碍将使原油价格下跌导致的整体价格水平降幅没有上述理论测算的那么大。原则上原油对CPI的实际传导效率可以按照差不多2%的幅度来估算,比投入产出表从理论方面测算的5%要低不少。因此,按照国际油价下跌30%来测算,可能拖累CPI同比0.6%左右。其中相当一部分会在年内体现,这也是最近CPI环比和同比下降较快的重要原因。

后续来看,国际油价的变动仍存在变数,尤其是随着价格下跌,OPEC是否会减产可能对国际油价有较大影响。

--2015年CPI预测

从传统的翘尾和新涨价模型来分析,最近几个月CPI环比持续放缓,导致翘尾因素有所走低,CPI整体的翘尾大约只有0.5%-0.6%的水平,低于过去几年的水平。翘尾因素的走低是明年通胀压力放缓的重要原因。按照过去几年的新涨价水平来看,我们认为2015年的新涨价幅度可能介于今年和2013之间,即在1.1%和1.6%之间。

我们认为明年食品的新涨价因素会高于今年,主要是猪肉价格会出现一定幅度的上涨,而农业投入的减少以及可能出现的厄尔尼诺现象也会对农业产出带来负面影响,因此新涨价幅度会高于今年。按照假设从保守、中性到激进,可以估计明年的食品新涨价因素为2%、3%、4%,这样对应的食品价格的全年平均涨幅大约是3%、4%、5%。

对于非食品,今年的翘尾因素大约是0.3%,按照弱、中、强三种情景,可以假设明年的新涨价因素为0.5%、0.7%、0.9%,对应的非食品的全年平均涨幅大约是0.8%、1%、1.2%。

按照我们估算的食品和非食品的强中弱的不同情景,我们可以大致测算出明年CPI全年平均水平的大致范围,低限大约在1.5%,高限在2.4%,我们按照中性情景来估算,大约在1.9%左右,略低于今年的水平。

模拟结果显示,明年整体通胀压力有限,中性假设下明年通胀上涨约1.9%。考虑明年二季度以后政策刺激效果可能加速显现,明年下半年通胀环比增速或回升,结合明年翘尾因素变化,我们模拟不同情形下明年通胀走势形态。我们发现,明年通胀低点可能在年中附近,下半年通胀同比水平整体抬升的可能性大。

--对于债券投资者而言,如果看重CPI的同比,由于明年二季度CPI同比可能降至年内低点,那么二季度前市场的整体风险还是相对有限;如果看重的是CPI的环比,那么近期由于大宗商品价格和国际油价的下跌,CPI趋势项环比加速下跌,是推动近期政策放松的主因。

进入明年上半年,随着大宗商品价格低位企稳,CPI的趋势项环比可能也会低位企稳并有所回升,那么对债市最利好的阶段可能主要是今年的四季度;明年一二季度随着CPI环比企稳回升,收益率下降的动能也将随之减弱。

根据测算,明年下半年通胀同比可能会有较明显回升,货币政策后续的放松可能集中在明年上半年。从通胀的绝对水平来看,我们估计明显低于今年的可能性还不是很高,今年11 月份可能是同比的阶段性低点(不考虑明年1月份因为春节错位的影响),后续降息的时机要么打铁趁热,在12月份或者明年初,或者可能要到明年二季度通胀再度回落的时候。超过1次以上降息的可能性还不算太高。

从投资节奏上来看,进入明年二季度后,随着通胀层面和货币政策层面的利好兑现的差不多,债券投资者的操作需要更为谨慎,而目前仍可以享受放松预期带来的阶段性收益。(完)

(发稿 侯向明;审校 张喜良)

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