February 29, 2016 / 10:09 AM / 4 years ago

中国个人住房信贷占比低估 不宜过快推高居民杠杆率--摩根华鑫

路透北京2月29日 - 中国合资券商--摩根士丹利华鑫证券首席经济学家章俊周一称,鉴于中国融资结构中间接融资占比极高,住房贷款占总贷款比重可能因分母相对大而被显着低估。

他在报告中指出,最近国内北上广深一线城市房价快速上涨以及1月份新增信贷中居民中长期贷款规模显着增长的情况来看,居民部门加杠杆驶上了快车道。鉴于居民部门的低杠杆率未必像数字表面看起来的那么美,在政策推进的过程中需要把握政策的力度,不宜过快推高居民部门杠杆率。

以下为其原文:

去年年底投资者在展望2016年中国经济的时候,经常被提到的一个概念就是“转杠杆”, 也就是在推动债务高企的地方政府和非金融企业部门债去杠杆的背景下,希望通过资产负债表较为健康且杠杆率较低的中央政府和居民部门来加杠杆来对冲经济下行压力。2016年中央财政加杠杆在去年底财政部高级官员提出要反思“3%的赤字率红线和60%的负债率红线的科学性”的表态下已经成为市场的共识,而近期央行官员撰文提出未来将赤字率提高到4%,中国整体债务负担依然可控的表示更是强化了这种预期。不出意外的话,2016年财政预算赤字率会突破3%,在一定程度上对冲地方政府表外融资能力受限所带来的负面冲击。而对于中国居民部门的加杠杆的逻辑,很大程度上是基于中国居民部门高储蓄率和普遍认为相对较低的杠杆率。相对于中国相对传统的消费观念,在日常消费中加杠杆短时间内很难有质的变化,因此居民部门加杠杆更多的指向提高居民住宅按揭贷款,而后者对实体经济的拉动效果也更为明显和直接。周小川行长在上周末G20会上特别指出“从中国的情况看,个人住房贷款占银行总贷款中的比重还是相对偏低的,有很多国家个人贷款,特别是住房贷款可能占总贷款的40%-50%,中国只有百分之十几,比例比较低。”对照春节前后相关部委连续出台了降低首付,契税和营业税,以及上调住房公积金利率等一系列措施来帮助房地产行业去库,能感受到中央政府推动居民部门加杠杆以对冲企业部门“去杠杆,去产能”所带来负面效应的政策意图。

中国个人住房贷款占总贷款的比重从国际横向比较来看的确较低,但这里面也存在一个重要也容易被忽视的问题,就是中国融资结构中间接融资占比极高,企业部门的融资大部分依然依赖于银行信贷。这就造成在统计住房贷款占总贷款比重的时候,分母要相对于其他直接融资市场发达的经济体要大,从而造成结果可能被显着低估。鉴于增量法受到年度之间政策因素影响较大而导致波动性较大,国际上普遍采用存量法来测算融资结构。根据中国证券监督管理委员会研究中心主任祁斌的国际对比研究发现:G20 国家直接融资比重在过去20多年时间内总体呈上升态势,目前大多集中在65%~75%区间内,美国显着高于其他国家,超过80%。据我们测算,截至2014年底,美国直接融资存量占比高达91.5%, 发达经济体中偏低的日本也达到59.4%,而中国仅为37.4%,不仅低于主要发达经济体,而且落后于诸如俄罗斯,印度等其他转轨经济体。鉴于国内企业部门融资大量通过银行信贷来实现,导致在计算住房贷款占银行总贷款的公式中,分母部分因为融资结构不同而存在可比性问题,从而导致个人住房信贷在总贷款占比中看起来偏低。

鉴于2016年国内去产能调结构,以及海外经济疲软给中国经济带来的挑战,政府适度推动居民加杠杆来对冲经济下行风险无可厚非。但最近国内北上广深一线城市房价快速上涨以及1月份新增信贷中居民中长期贷款规模显着增长的情况来看,居民部门加杠杆驶上了快车道。鉴于居民部门的低杠杆率未必像数字表面看起来的那么美,因此我们认为在政策推进的过程中需要把握政策的力度,不宜过快推高居民部门杠杆率。(完)

发稿 宿泱韫; 审校 曾祥进

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