September 3, 2019 / 9:34 AM / 17 days ago

《许尧专栏》近期人民币汇率市场的新变化

(作者就职于中国建设银行金融市场交易中心,本文仅代表其个人观点,与所在机构无关。)

资料图片:2015年11月,香港,人民币和美元货币符号。REUTERS/Bobby Yip

8月初人民币汇率快速破“7”,但市场并未走远,在岸价格在7.1下方窄幅区间波动,离岸也在触及7.15后快速回落,市场情绪快速恢复稳定。但8月23日晚间,随着中国宣布针对美国加征关税的反制措施以及美国再次提高关税后,市场平静被快速打破,在岸一度站上7.17,离岸也一度站上7.18。

tmsnrt.rs/2zHBFHE

事后看,USDCNY及USDCNH上涨的原因较为简单。中美双方互相提高关税,贸易摩擦继续升级是推动本轮汇率上涨的主要原因,理由较为充分,时间上也较为匹配。因而,当市场消化这一因素后,市场也会快速稳定下来。但与此同时,市场近期运行出现了一些新的变化。

一是市场走弱或许一定程度反应了基本面的边际走弱。8月公布的7月份主要宏观经济数据仍然疲弱,消费、投资、金融数据明显下滑。最新公布的8月PMI数据也相对偏弱,8月的经济表现可能并不乐观。与此同时,近期股票市场的下跌及长债收益率的下行也暗示了宏观经济可能在走弱。事实上,人民币汇率的走弱也并非始于中美双方互相升级关税之后,8月22日及23日当日,在岸市场已现走弱迹象。

二是CNY和CNH的价差较窄。CNH较少受到非市场因素影响,因而较CNY更具灵活性,波动幅度也更大,在近年则表现为价格相对在岸持续偏高。CNY和CNH价差则更多体现为在岸市场监管的影响程度。但是,最近的一段时间CNH相对于CNY的价差却显着收窄,特别CNY价格突破7.1之后,离岸、在岸价差处于历史较窄的水平。甚至在某些时候形成一种现象,即在岸价格推动离岸价格上涨,而并非此前贬值时期普遍出现的离岸带动在岸上涨。

离岸相对在岸价差收窄或许反映人民币汇率破“7”之后,在岸市场受到的干预在减少,汇率运行的灵活性在增强。再或者意味着另一种情况,由于市场分割的存在,在岸市场受实需购汇盘的冲击出现一定贬值,而离岸市场并无太大的贬值情绪,因而表现为在岸推动离岸上涨。

三是中间价与市场价格的价差较大。由于人民币中间价形成机制中隔夜一篮子货币变动和逆周期因子的原因,中间价的实际变动会出现一定程度的钝化,特别是当快速升贬值期间,中间价的变动速度会显着慢于市场价格,从而表现出逐渐逼近市场价格的特征。但是最近中间价与市场价格出现较大差距,这一特征更加类似于今年5月份,显示人民银行通过中间价向市场传导维护市场稳定的意图。

tmsnrt.rs/2PACbSs

基于近期市场的变化,我们尝试对未来短期市场的走势作出一个判断。

一是短期内USDCNY向上空间可能并不大。第一,中间价持续偏强显示人民银行意图,避免人民币汇率快速走弱;第二,离岸市场并无明显贬值情绪,而在岸市场的持续偏弱可能来源于市场分割造成的短期需求冲击;第三,人民币8月汇率创下人民币汇率形成机制改革以来最大月度贬值幅度,虽然并无法就此断定不会继续贬值,但可以预期未来空间并不大。

二是9月即将来临的中美贸易磋商可能给人民币汇率产生相对积极的因素。8月中美双方没有安排会谈,可能的电话沟通也无法达成实质的结果,中美双方提高关税向对方施压事实上造成了一种“只有坏消息没有好消息”的局面。而这一情况将在9月份得到缓解,中美双方磋商的重启以及任何可能的进展都会给当前的市场提供积极的动力。

三是人民银行降息的可能性在增加。一方面,经济数据的走弱,特别是货币金融数据的走弱,增加了人民银行降息以刺激货币扩张,进而推动经济走强的压力;另一方面,近期完成了LPR形成机制改革,贷款利率与公开市场操作利率的关联性大大增强,人民银行可以更加方便的通过降低公开市场操作利率进而引导整个实体经济融资成本降低。而时间节点可能就在9月美联储议息会议前后,彼时8月经济数据已经出炉而美联储是否会再次降息也相对明确。

因而,人民币汇率短期走势向上空间相对有限,而进一步的市场运行则取决于中美贸易磋商的发展,以及人民币汇率“Price in”人民银行降息预期的程度。(完)

整理 马蓉

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