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专栏

《SAFT专栏》阿里IPO:当高估值遭遇中国经济放缓

撰稿 James Saft;编译 王丽鑫/朱晓军

阿里巴巴9月19日在纽约上市。REUTERS/Lucas Jackson

路透9月23日 - 阿里巴巴BABA.N趁经济红热之际发展壮大,但在经济步入乏力的中年期之际,阿里巴巴却以天价估值上市,应该怎么看?a)滑稽、b)担心,还是c)两件事不搭边?

上周把大量资金砸向阿里巴巴的投资者们,几乎都没注意到,中国现在真是今时不同往日。最近的工业生产数据触及2008年以来最糟糕水平,最清楚的说明了中国的状况。中国不再是经济放缓之时赶来营救的黑骑士,而是更加谨慎,也更被动。

中国财政部长楼继伟表示,不会因为单个经济指标变化而做大的政策调整,并表示中国不能依赖政府支出来提高基础设施投资。

无论你怎么解释,这都给阿里巴巴投资者带来疑问。这家中国电商企业首次公开发行(IPO)创下250亿美元的历史最高纪录,并且在上市首日大涨38%。

看好阿里巴巴在线交易平台的人,反驳思路无疑会是这样:称事实并非如此(中国仍在蓬勃增长。好吧,相对来讲是这样),而且就算如此也无所谓(阿里巴巴增长不用靠中国)。但金融市场反应的肯定不只是事实,估值中也会包含不确定因素。

到目前为止,心存疑虑的投资者关注两个对于外来股东来说存在潜在风险的方面。

首先是公司的管理,其次是政治。

马云曾经直白的表示股东在他心理的重要程度,是排在消费者、员工之后,居第三位。尽管这可能是个好策略,但让投资者更受伤的,是让高管完全不受外界压力的公司架构。除此之外,上市的是开曼群岛注册的一个公司,只有一纸合约,给予它享受阿里巴巴获利的权利,这在中国的法律框架下是有些不确定性的。

这就要注意到政治因素,在中国的企业都要看当局的眼色行事,连全球知名企业也不例外。法律会有变化,执法也能调整。尽管往好的一面看,马云是中国首富,能走到今天的地位显然要有足够影响力。但往糟糕的一面看,马云可是中国首富,也是问题。

**增长杠杆**

的确,与亚马逊(Amazon.com)AMZN.O不同,阿里巴巴作为市场平台基本没有库存,资本效率和利润率都极高。

虽然这些利润率不依靠增长,但投资者对阿里巴巴的巨大估值则取决于增长。要想获得巨大估值,一种办法就是将未来增长折现,在阿里巴巴统治的中国电商界尤其如此。

一定程度上,这个题材很俗套:电商正在缺乏优质零售网络的中国抢占市场份额,而且中国本身也在向国内消费进行转型。这个题材目前仍然适用。还需指出,阿里巴巴之所以壮大、而且允许其壮大,部分原因就在于,它加快了从出口、投资转向消费的这一必要转型。

问题是,市场也许还没意识到这点,即阿里巴巴部分预期增长来自于中国经济本身的增长。中国今年经济增速虽然以发达经济体标准衡量无疑是快的,或许达到7%,但较之预估值和最近记录都是相当的下滑。

工业生产数据显示,水泥、钢铁和房地产等投资驱动的领域都在快速下滑。这也得到了发电和消费数据的证实。中国经济增速正快速放慢,而且从官员近期表态来看,他们无意过多干预。

需要强调的是,经济放缓和乐观反应都令人大呼意外。我猜想,对于那些参与阿里巴巴首次公开发行(IPO)交易的投资者来说,这两件事都没得到太多重视。

如果中国官员在经济放缓情形下也不太愿意撬动经济增长,那阿里巴巴可能将不得不面临一个全新的市场和经济环境。

阿里巴巴投资者或将发现,基于未来增长的股市高估值很像杠杆一样:只需要稍微改变未来增长的前提,就能产生巨大影响。(完)

(译文审校 王洋/田建华)

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