January 22, 2018 / 6:03 AM / 7 months ago

分析:新兴市场公债摆脱本币“原罪” 但公司债仍以硬货币为主

路透伦敦1月21日 - 阻止发展中国家在海外市场使用本币融资的“原罪”已经大多获得赦免,但当地企业的“原罪”仍未获宽宥,它们积累的巨额“硬货币”债务便是例证。

资料图片:2015年9月,南非兰特硬币。REUTERS/Mike Hutchings

经济学家Barry Eichengreen和Ricardo Hausmann将新兴市场经济体无法以本币在海外发债的困境称作其“原罪”,而现在对于主权债务而言,这种原罪已经基本成为过去式。

但新兴市场企业以本币发债尚未发展起来。一方面,外国投资者往往难以接触到此类债券;另一方面,以美元、英镑或欧元借款的成本通常更低,尤其是2009年西方国家利率大降以来。

最主要的原因是,投资者认为这些有价证券的固有风险要大于公债。

“主权国家可以以强势货币或者当地货币发债,但这对于多数企业来说,尚属不可及的奢侈品,”道富环球投资管理(SSgA)新兴市场投资组合经理Abhishek Kumar称。

据国际金融协会(IIF)的数据,新兴市场以强势货币计价的未偿还公司债自2007年以来已增长一倍,至7万亿(兆)美元,是新兴市场政府约1.1万亿美元债务规模的将近七倍。

新兴经济体政府当前逾80%的借贷是以南非兰特或俄罗斯卢布等货币进行。强势货币走势仍然会影响到他们借贷的价位,但这些政府害怕汇率波动的程度已远低于从前。

新兴市场货币现已越来越得到认可,从近日一些央行确认现在已持有人民币储备便可窥见一斑。

与1990年代新兴市场经济体遭遇货币贬值危机那样,这里的企业现在也面临美元或欧元兑他们营收计价货币走强带来的风险,这有可能导致偿债成本大幅增加。

此外,随着美国利率上升,投资者需要愈来愈高的收益率,来对到期的债券进行“展期”。

IIF和国际清算银行(BIS)已多次就这些风险发出了警告。IIF在本月稍早称,过去10年的借贷狂潮意味着未来数年需对大量的硬货币债券进行展期。

“全球利率上升,会加重对于高负债企业和政府偿债能力的担忧,”IIF称。

新兴市场企业的本币债务也高达30万亿美元,但他们的债务以银行贷款为主,而且基本上全都是本地持有。大多数以本币发行的债券,不符合通过欧洲结算系统(Euroclear)处理的要求。欧洲结算系统为国际交易后服务系统,提高了便利性和透明度。

**市场日益壮大**

2014年,新兴货币公司债前景一度光明,当时美银美林还推出了一个涵盖大约250只“Euroclearable”证券的特别指数。

但根据在2017年收购美银美林指数业务的ICE,三年多后该指数仍未被任何的被动型基金追踪。经营着被最为广泛使用的新兴债券指数的摩根大通,仍没有当地公司债指标。

该领域的活跃基金为数不多,其中一只由BlueBay Asset Management的投资组合经理Brent David运营。他表示,市场在改善,估计有至多5,000亿美元本币公司债目前可通过欧洲结算系统结算,是2014年规模的两倍。

虽然这还不到未偿还本币公司债的十分之一,但他预计随着中国和印度企业在香港、新加坡或伦敦发行人民币和印度卢比计价债券,该数字还会攀升。

“越来越多的企业感觉有必要转向发行本币债券。他们正在试图让投资者基础多元化,而要吸引外国投资者的目光,他们就必须发行可通过欧洲结算系统结算的债券,”David说。

对于David来说,一个吸引人的关键点是,美银美林指数的平均收益率比摩根大通国债-新兴市场主权债指数高出近两个百分点。

他还说,美银美林指数中还纳入了印度和中国货币债券,而这些在摩根大通国债-新兴市场主权债指数中是没有的。

**流动性差**

但该市场要想真正腾飞,外资需要更大的规模和成交额,而如果没有新兴市场处于发展中的养老基金和资产管理行业的参与,这将是很难实现的。

并非所有公司都会热衷于承受欧洲结算系统涉及的信息披露要求和复杂的运作。

即使债券可经由Euroclear进行结算,但投资人仍心存戒慎。俄罗斯联邦储蓄银行(Sberbank)估计,外资在卢布企业债券市场持仓不到5%;该市场流通在外债券金额超过1,000亿美元,自2013年起即可经由Euroclear结算。

然而,外资在卢布政府公债市场持有比重则高达三分之一。

“你必须权衡一下:若进驻非主权债工具的话,是否能得到足够的补偿?”富达国际(Fidelity International)基金经理助理Paul Greer表示。

“若持有本地企业债券,你会得到比主权债高一点的价差,但你必须面临外汇、信贷及利率的风险。”

全球借贷成本的低落,或已阻碍这个市场的发展--根据CEMBI Global指数,以美元计价的新兴市场企业债券收益率平均为5.2%。这远低于企业自巴西或印度以本币借款所需支付的费用。

法国兴业银行固定收益研究部门主管Guy Stear指出,目前存在以硬货币借款的诱因。

“企业可能认为‘我正在承担原罪的风险,但另一方面来看,由于整体融资成本低落,因此我很开心。’”Stear表示。

新兴市场债务水平图表reut.rs/2Dpae5F (完)

编译 王灿/刘秀红/侯雪苹/汪红英/龚芳; 审校 张明钧/王颖/孙茉莉/徐文焰/李婷仪

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