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《中国信用市场观察》金融市场波动率回升利好债券牛市
2014年10月17日 / 上午9点04分 / 3 年前

《中国信用市场观察》金融市场波动率回升利好债券牛市

作者 徐永

路透上海10月17日 - 全球金融市场持续已久的低波动率近期呈现明显回升现象,此轮大类资产的波动率回归虽然与油价下跌及全球通缩风险担忧有关,但整体而言,由于短期再度发生全球金融危机的概率不大,美国经济复苏进程及全球经济能否告别低增长,才是金融市场能否持续重拾波动率并保持活跃度的关键。

中国股市和债市,本周在国际金融市场动荡和国内经济形势仍然较弱等因素推动下,呈现股跌债涨的局面,而金融市场的波动率回升将降低金融机构的风险偏好,这将继续利好债券牛市。

10月份以来,金融市场波动明显,衡量S&P500INDEX的恐慌指数CBOE波动率 从10月6日开始持续攀升,最高到达超过31%;欧洲风险偏好指标EUROSTOXX50波动率指数 也达到了36%,均是2012年年中以来的高点。

大类资产方面,CBOE原油波动率指数 也从9月底的20%左右,最高达到38.95%;境内美元兑人民币一年期平价期权隐含波动率 周五报价在2.300/950,较节前9月30日的2.380/630也在走高。

欲浏览CBOE波动率指数,及原油波动率指数,请点选 link.reuters.com/qet23w

全球市场此轮波动加剧,与油价下跌及美国经济复苏预期转向悲观有关。布兰特原油期货 连跌四个月,从115美元跌至85美元附近,叠加不及预期的美国零售销售及PPI数据,令市场对美联储加息预期时间推迟,并对美国及全球复苏进程悲观,通缩风险预期加剧。

标准普尔500指数 和泛欧绩优股FTSEurofirst 300指数 10月以来均下跌超过100点。上证指数 本周也出现了调整。

汇率方面,美元指数 在连涨了三个多月后,也从86.746的今年高位开始回落,欧元等币种也出现了较大幅度回调。

金融市场以五年期通胀保值债券TIPS衡量的美国通胀预期降低至1.5%附近,远低于2%的通胀目标。

欲浏览5yTIPS通胀预期,请点选 link.reuters.com/ret23w

一般来说,经济衰退阶段的宽松财政货币政策会导致低波动率,在从衰退向复苏转变的过程中,宽松刺激政策转向收紧,波动率会回升;另外,金融危机期间,金融市场波动率也会加剧。

以CBOE波动率指数来看,2008年金融危机期间,以及2011年美国经济短期复苏阶段,波动率都明显上升,但此轮波动率在沉寂超两年后,再度反弹,是前者还是后者呢?

从通缩悲观预期的诱因来说,似乎偏向后者,不过要看到,波动率回升发生在美联储QE政策退出,加息预期分歧加剧之际,美国金融机构逐步推进的去杠杆进程,也难以再度发生一场深度金融危机,波动率反弹较有可能仍是反应美国经济阶段性回升的走势。

不过根本而言,全球产能过剩,需求不足的状况并没有发生根本改变,美国经济的阶段性复苏难改中长期的增长动能缺乏问题。以此轮油价下跌来看,也有美国页岩气开发增加了能源供给,引发OPEC国家打价格战的因素,核心原因也是供给超过需求。

而其他大宗商品的价格下跌类似,与中国经济减速及需求下降有关,而大宗商品价格会加剧通缩预期,更恶化了悲观气氛。

因此除非美国及全球经济重新在新能源及新技术推动下找到增长动能,否则金融市场波动率的反弹可能不具长期持续性。

当然,从技术层面来看,金融市场持续的低波动率,也限制了金融机构的仓位及操作,市场也存在反弹需求,并有可能持续一段不短的时间。

**债券市场利好**

波动率回升,金融市场风险偏好会降低,并利好避险资产,美国10年国债收益率本周就曾经跌至2%以下,而对中国债券市场而言,未来除了整体受益全球波动率回升外,国内定向宽松货币政策仍将持续,也会继续强化债券牛市。

这包括社融存量的历史低速增长,社融的增量虽然已经连续三月回升,但从余额同比增速来看,已经低至15%以下,这是2003年以来的历史新低,与M2之间的差额也再次回到2%以下,显示银行间货币环境依然宽松。

欲浏览社融余额与M2增速缺口,请点选 link.reuters.com/zet23w

另外,9月M2增速虽然从实际的11.6%调整为可比口径的12.9%,显示央行并不想因M2的低速增加货币宽松压力,但央行也表示,随着经济总量增加和经济潜在增速放缓,未来货币信贷增速可能总体会趋于下降,M2的趋势性下降,将继续提升央行增加流动性的对冲操作。

不过短期而言,M2在未来一年因存款偏离度政策导致的可比口径调整,可能会降低其作为货币调控中间目标的准确性,未来除了M2的存量指标外,可能更需要关注社融,贷款等增量指标的走势。

扰动因素方面,三季度较有可能是年内经济增速的低点,需要关注四季度经济能否回升。路透综合21家机构预测中值结果显示,三季度中国经济料延续放缓势头,GDP同比增速放慢至7.3%。

但四季度能否企稳较有不确定性,从三季度的社融数据来看,实体经济需求仍难言乐观,这会制约后期GDP的表现。

中国债券市场本周10年国债收益率下降达20BP,与1年期的期限利差已不足25个BP,收益率曲线更加平坦化;而AA级5年期信用利差则呈现回升的态势,显示市场目前对基本面仍有较大的悲观预期,企业融资信用环境则分化,低评级企业融资风险仍较高。(完) (审校 林高丽)

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