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亚洲

专栏节选:投资与投机的分野,宝佳炒股给投资人的一堂课--今周刊「老谢开讲」

(本文由台湾《今周刊》杂志提供,节选自12月17日出版的当期「老谢开讲」专栏。)

震惊全社会的劳动基金炒股案,在前劳动基金运用局国内投资组组长游乃文,以《贪污治罪条例》、财产来源不明及违背职务收贿等罪嫌遭声押后,案情继续扩大,原先以三十万元交保的宝佳资产前投资主管邱裕元咬出是宝佳资产执行长唐楚烈下指令后,唐遭收押;复华投信投资长邱明强及复华投信代操经理人刘建贤也被收押,此案一共收押五人,引来圈内巨大震撼。

这是劳动基金近八年爆发的第四件弊案,也是牵动政商界最受瞩目的大案。宝佳资产的老板林陈海号称千亿巨富,而复华投信这些年作风积极,是投信界金字招牌,这两个在资本市场操作剽悍的投资机构相继踩到红线,十分值得探讨。

今天我们不谈案情,但从该个案中,我们来谈几个观念:一是投资与投机的分野。我最感兴趣的是宝佳资产为何相中远百这档股票?

**宝佳错解远百股性,硬把定存股催成黑马股**

远东百货这些年在电子商务及网购夹击之下,经营压力不轻,从股价来看,二○一一年远百一度涨到六十五.五元。徐旭东集团以稳健着称,旗下的远百是国内零售百货业的霸主,而从台南市民族路起家的宝雅这些年积极进取,近五年来每年都赚超过一个股本以上,今年EPS(每股税后盈余)可能超过二十元,这是台湾零售业的奇葩。

宝雅在○八年金融海啸时,股价一度跌到十七元,那一年远百也跌到十二.一元,股价在伯仲之间,但今年宝雅股价冲到六六○元,市值跑到五七二亿元,而远百股价近年在二十元上下,目前市值三三七亿元,约宝雅的一半。

从获利的角度来看,股本只有九.七七亿元的宝雅,去年税后净利十八.八七亿元,EPS十九.三一元;而远百股本一四一.六九亿元,税后净利只有十七.八二亿元,EPS只有一.二六元。近十年来,远百的EPS大约在一元上下,股价也多半贴在净值附近,如果从赚差价的角度来看,远百不是黑马型的投资标的,这次原本被收押、后来以五十万元交保的复华投信研究员陈周伦原本的研究报告也指出远百不值得投资,后来因为长官压力才更改研究报告。

如果从投机或操作波段赚价差的角度来看,远百的确不是亮眼的投资标的,却很适合长线投资。这些年来,远百股价大约在二十元上下,每年股息都配发一元左右,殖利率维持在五%左右,从存股的角度来看,远百是很适合每年领股息的长线投资股,以今年来说,远百今年配发○.八元,以二十四元股价来算,殖利率也有三.三三%,相比银行定存利率,远百仍是稳健、值得投资的标的。

厘清「投资」与「投机」,大家很清楚可以看到远百是适合长线持有的「投资」标的,不适合短线「投机」。去年宝佳相中远百,在二○一九年一月的时候,远百股价最低只有十五.四元,以远百一九年配○.八五元来看,那时殖利率拉升到五.五%,这是好的投资标的。宝佳集团在该年六月进场,那时远百股价在十六.五元左右,唐楚烈以宝佳资产及嘉源投资持续买进,把远百的股价顶到二十七.一元,这个时候宝佳集团致函远百董事会,强调股东行动主义,希望研拟企业重塑计画。宝佳集团兵临城下,也引来徐旭东高度注意。

**高谈「股东行动主义」,作为却似短线炒作秃鹰**

理论上,宝佳强调股东行动主义,是向经营的大股东喊话,希望大股东能为小股东谋最大利益,创造更高报酬。如果宝佳决定长期投资远百,敦促远百提升经营效率或增加配息、拉高殖利率,都是合理的要求。但是,宝佳嘴巴一边喊股东行动主义,却一边着手卖股计画,问题就出在这里。

宝佳的操盘人唐楚烈是外汇交易员出身,对股票市场的上市公司质量与内涵,可能并不那么了解,像远百是投资型的股票,宝佳却拿来投机操作赚差价,这下子问题就来了。

凡走过必留下痕迹,远百在一九年六月二十日之前,平常日交易量只有一、二千张,但六月二十日爆出九三三四张——宝佳进场了,隔日又出现八七二三张,二十四日五七六一张,到了二十五日出现一○九四五张,最大的天量出现在二十六日,达三一二一四张大量,股价以二十二元强势拉涨停。宝佳就这样持续买,到了十一月二十日,远百涨到二十七.一元,从一九年的十五.二元起算,涨幅高达七八.二%,这时宝佳急着卖股赚差价。

可是,买股容易,卖股很难。股价到了高档的远百,市场没有追价力,例如一九年十一月二十五日远百成交只有六七六张,这对手握十七万张远百的宝佳资产来说,要顺利把手上持有达十二%的远百卖掉恐怕十分困难,于是宝佳开始找上在外活跃的游乃文。宝佳把股票倒给劳动基金,劳动基金在二十四.七五元左右的位置承接宝佳卖出来的股票。我们常说股市是「吃人的市场」,这正是活生生宝佳集团倒货给劳动基金的丑陋剧。

我在资本市场看了三十几年,最恶质的是台湾钱淹脚目的八○年代,那时候市场上有很多超级主力,到了九○年代,吴祚钦以新巨群崛起,这些市场主力惯用的「养套杀」手法,就是主力作手把股价拉高,然后跟炒作标的公司大股东串通好,用公司的钱来接,主力作手肆无忌惮,把股价继续拉到令人无法想像的天价,再倒货给大股东;主力把拉得比天高的股票转给被炒高股价的公司,不肖经营者用公司的钱来接作手丢出来的刀子,当筹码由主力套给公司后,通常股价接着会跌到难以想像的低价。九○年代爆发亚洲金融风暴,台湾很多企业倒闭,像新巨群吴祚钦潜逃出境,这样子恶搞的企业,没有一家有好下场。

宝佳玩起当年主力套筹码的戏码,只是这次由劳动基金买单,以千万劳工权益为刍狗,这是人神共愤的丑闻。

**促进市场活力与公司治理,积极投资者≠秃鹰**

游乃文出事当天,我在脸书撰文说,宝佳机构不当巴菲特,宁当秃鹰,这是十分奇怪的事。当天一位老同事用LINE跟我讨论宝佳的事,他说台湾的市场需要积极投资者(active investor),把那些手上持股不多,却几十年靠着特权吃公司的大股东赶走,台湾的资本市场才会更有活力;他认为多几个宝佳,台湾的老牌上市公司会更认真经营,大股东会增加持股,获利与总市值都会提升,经济会更好。

我这位老同事显然站在宝佳的立场,跟我的看法略有不同,我告诉他,诉求股东行动主义有一个重要原则,就是要有长期投资的心,落实公司治理,让治理效益显现,共创经营价值。若只是打带跑,只为赚取差价利益,那么股东行动主义就是藉口,是在逼经营者把股价拉高,好让自己有出货机会,这是秃鹰的行径。

我告诉老同事,宝佳要当秃鹰没有关系,但有威力的秃鹰都很精瘦,宝佳这样坐拥千亿资产的集团,又肥又重,一定飞不远、飞不久,很快会现出原形。我观察宝佳选中的标的,都是经营者持股不多的,宝佳入股逼宫、拿经营权只是幌子,宝佳介入金融股如台新金、永丰金、华票、元大金、日盛金等,最后都只是虚晃一招,宝佳真正拿下经营权的,都是拿手的房地产本业。

宝佳问鼎的房地产公司有三家:张宗玺家族的樱花建设、原来属国产林灯家族经营的大华建设,另一家是段津薪的皇普建设,宝佳以和筑投资的名义拿下三三.四%。这是宝佳拿手的事业,入主皇普后,资本额从十三.七一亿元拉高到三十三亿元,不过皇普已连续亏损四年,今年前三季仍亏二.五六亿元。宝佳入主的大华建设前三季也亏损六二○○万元,只有樱花建设获利三.一亿元,显然标榜「股东行动主义」的宝佳机构,在他们最拿手的房地产本业,并未交出亮眼成绩单。

宝佳把「股东行动主义」挂在嘴上,但股票操作却以短打、创造波段利益为主,除了金融股打带跑,今年操作的永冠也是到了高档就出脱获利。唐楚烈领导的宝佳资产及嘉源投资,每年上缴一○%利润给集团,利益可分润。宝佳看中的公司,通常不是知名企业如台积电、联发科、台达电这种标准的权值股,也非台塑集团或台泥等老牌绩优股,反而都是经营者股权不很雄厚的,这也正是我质疑宝佳集团不当巴菲特,宁当秃鹰的理由。

**打狗看主人,坑杀劳动基金的帐会记谁头上?**

以宝佳集团上千亿资产、纵横股市数百亿资金的实力,在股市喊水会结冻。八○年代主力呼风唤雨的时代已逝,这几年外资、投信法人成为左右股市最大的力量,宝佳若选择当巴菲特,长期投资最具潜力的绩优股,每年开股东大会,大可慷慨把委托书交给治理卓越的公司经营者,但宝佳没这样做,却挟巨资由作风剽悍的操盘者来狙击别人公司。

台语有一句很传神的话「打狗看主人」,主人放狗去外面咬人,人家不会对狗算帐,但一定把帐记在主人头上。以林陈海作为宝佳机构掌门人的智慧,理应广结善缘,没想到他为了资金回报,容许下属做出坑杀劳动基金的事。

劳动基金丑闻爆发,我第一时间在脸书发文表示,假如我是林陈海,我会立刻宣布结束宝佳资产,并向社会道歉,没想到宝佳机构执行长、投资主管都已遭「收押禁见」,宝佳未即时回应且拒绝认错,危机处理慢半拍,可能为宝佳集团带来更负面的冲击。

三十年来,我见证过十信风暴及华隆事件,一九八五年前后,蔡辰洲的十三兄弟纵横立法院,国泰蔡家财大势大,但十信风暴爆发,国泰金字招牌被拆解,蔡辰洲后来遭羁押。九○年代,又有华隆翁大铭崛起,当年股市名人雷伯龙、翁大铭秘书李秀芬兴风作浪。翁大铭当选立委,华隆集团拉帮结党,政商两界呼风唤雨,但他在资本市场杠杆战线拉太大,最后华隆帮土崩瓦解。

宝佳集团从房地产市场崛起,靠着林陈海的灵活操作赚到千亿巨额财富,这些年在金融、政商界逐渐发挥影响力,但二○一六年鉴机事件已是一个警讯,这次坑杀劳动基金绝对是一个重大危机。在资本市场有几个不可违的「江湖道义」,像是经营者与主力大户勾结拉高股价,再把股票高价倒给公司,公司必遭掏空,走向灭亡之路。还有一个是股价拉高后再高价执行库藏股,像宏达电股价拉到一三○○元,公司在一○○○元上下执行三次库藏股,这也是万劫不复的讯号。

这次宝佳机构把手上筹码套给劳动基金,等于侵蚀千万劳工的权益,这样的事,任何有脑子的人都知道不能做,放任宝佳资产出此下策,林陈海董事长当然得承担一切责任。

这堂宝佳给投资人上的课,既珍贵,又令人痛心!

注:1.专栏作者老谢--谢金河,为《今周刊》发行人兼财讯文化事业执行长。

2.以上评论不代表路透立场。(完)

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