March 14, 2019 / 10:02 AM / 10 days ago

热点聚焦:中国债市评级机构混战 后起之秀免费服务挑战官方机构

路透上海3月14日 - 白天姚煜是深圳一家投资公司的风险控制负责人,晚上他则为自己的公司--瑞霆狗(深圳)信息技术有限公司搜罗数据,给中国不透明的债券市场带来一些透明度。

资料图片:2017年7月,上海,一名男子走在浦东陆家嘴金融区。REUTERS/Aly Song

姚煜和一个由大约12位兼职分析师组成的团队从中国的交易所和清算所查找信息,给新债券做出评级、分析和定价模型。他们把搜集到的资料发布到一个带有“瑞霆狗”徽标的微信公众号上。瑞霆狗是一只戴着太阳镜的边境牧羊犬。

自姚煜2017年成立这项服务以来,瑞霆狗旗下免费的YY评级、YY估值和YY定价等产品已经被投资人和分析师普遍作为参考,他们担心中国债市官方机构的信贷评级不太可靠。

“在中国,对于固定收益,我们需要这种服务,”上海申毅投资股份有限公司CEO申毅表示。他指的是瑞霆狗等公司。“优质信息的市场空间很大。”

今年的两起违约事件突显出官方评级和瑞霆狗之间的差异,投资人认为瑞霆狗是中国领先的免费独立信贷研究机构。

1月29日,中国民生投资集团(中民投)未按时兑付一笔到期的30亿人民币在岸债券,尽管中国四大评级机构之一的上海新世纪资信之前给予中民投AAA级评级。

不过早在2017年,YY评级就警告中民投债务负担沉重及获利潜能有限的问题。

随后在2月22日,青海省投资集团(QPIG)未能按时偿付离岸债券本息,成为数十年来国有企业违约首例。而包括大公国际资信评估有限公司在内的三家评级机构,之前均给予了“AA”评级。

不过,YY评级在2017年就发出警告,称QPIG非常容易受到经济下滑的影响,在10档评级中,给出了第七档的投机级评级。

中民投及QPIG随后都完成了延迟兑付。

**默认政府会提供支持**

虽然量化瑞霆狗的覆盖范围比较困难,但上海桐昇通惠资产管理有限公司首席投资官Josh Sheng表示,在国内共同基金和证券公司中,“很大一部分”参考其评级和定价。

相比之下,许多投资者几乎完全忽视官方评级;官方对大多数发行人的评级为AA或更高,这意味着违约风险很小,对定价也没有什么指导意义。

尽管中国政府采取措施提高评级质量并加强监管,包括去年8月大公国际因违反行业规定而被暂停其核心评级业务,但官方评级的可信度仍受到质疑。

在中国高评级企业占多数的一个原因是默认政府会提供支持。

法国巴黎资产管理的新兴市场债券副主管Jean-Charles Sambor表示,对发债企业的分析趋向于侧重政府提供支持的可能性,而不是资产负债表。

“基本上我们做投资决定时不会用到官方评级,就连作为参考,它们都没有太大意义,”上海枫时资产管理有限公司投资研究主管刘小芳说。

中国民生投资(中民投)出现技术违约一个多月后,在上海交易的、发行利率4.88%的中民投债券收益率在13%上方盘旋,该公司仍拥有“AAA”债券发行人评级。

自12月以来,瑞霆狗给中民投债券的评级为7/10,该评级水准表示“存在许多信贷问题”,建议回避。

上海新世纪评级和大公评级均未回复路透的置评请求。

**“发行人付费”模式**

中国债券很快将纳入全球指数,受此影响,海外评级机构纷纷抓紧在中国设立分支。

标普全球评级最近获取执照,成为可对中国境内债券进行评级的首家全球性机构。惠誉和穆迪也已经发起了执照申请。

一些投资者希望,这些国际机构的参与将鼓励评级透明度提高。

然而,标普全球评级在中国将遵循“发行人付费”模式,和国内机构目前的做法类似。中国有很多投资者对这一模式持谨慎看法,在这种模式下,发行人付费给评级机构以进行评级。

标普还在其他市场提供发行人付费评级,并表示有办法避免潜在的利益冲突。该公司对一些中国境内债暨离岸债发行人的评级,与国内机构给出的评级明显不同,例如对QPIG的评级。

瑞霆狗的姚煜称,但“这里有一个问题,海外机构也有这个问题,那就是:归根到底,你的服务对象是谁?是投资者还是发行人?”

**另辟蹊径**

市场对于瑞霆狗产品的兴致高昂,但要从这些需求获利可能有难度。

在中国,只有获得官方许可进行有价证券评级的公司,才可以对评级服务收费。

但姚煜仍计划不论如何都要推进,作法是在提供免费分析的同时,推出由投资人付费购买定制的研究。

“服务收费用意在于协助我们加速发展及扩张,同时也可了解实际市场需求,”他称,“毕竟,只有愿意付费的需求才是真实的需求。”

瑞霆狗公司的增长可能会给其带来“授权机制”的麻烦,瑞银资产管理亚太固定收益主管Hayden Briscoe表示。

“除非他取得资质,不然我认为他可能没办法长久做下去,”Briscoe在论及姚煜时说道。

一位在微信中关注瑞霆狗的评级行业资深消息人士称,那些监管要求“非常严格”,包括要求由监管机构每年进行实地查核。

“如果你要做出一个评级,你还需要为这个评级负责,”他说。

姚煜表示,他正在走一条“不同的路”,不寻求评级牌照,如何合法经营才是“长期考虑”。

**改采“自下而上”的角度**

瑞霆狗不是唯一一家着眼满足市场大量信息需求的机构。国内券商和投行也提供卖方信用研究,通常免费与股市研究捆绑在一起。

有一家银行甚至在其专属app的债券分析中使用类似瑞霆狗的小狗主题。

法巴银行的Sambor说,这些替代选择的崛起表明转变在扩大。

“政策制定者想努力实现的是,确保投资者从自下而上的角度看待信贷研究,而不是自上而下的角度,”他说。

Sambor称,过去18个月在岸公司债出现“大规模重新定价”之前,决策者试图向市场释出更多信贷风险,鼓励差异化和更好的价格发现。

3月12日,风险更大的五年期AA评级公司债较AAA评级同档期债券的利差为101基点,比2017年底时的利差高出56基点。

不过,即便在2018年出现规模史无前例的公司违约潮之后,中国的债券发行人仍然相对不大可能违约。

据中央国债登记结算有限责任公司的数据,12月的边际违约率只有0.07%。

姚煜表示,由于违约相对罕见,发展可靠的评级将需要时间。他指出,全球性机构和市场已拥有逾一个世纪之久的竞争和经验。(完)

编译/审校 李春喜/孙茉莉/王兴亚/白云/艾茂林/张明钧/蔡美珍

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