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离岸人民币整数关一一弃守 期权止损盘一触即发
2014年2月25日 / 晚上11点35分 / 4 年前

离岸人民币整数关一一弃守 期权止损盘一触即发

记者 李珊珊

图中为百元面额人民币和美元纸币。REUTERS/Petar Kujundzic/Files

路透香港2月25日 -离岸人民币过去一周近乎90度的急跌,是离岸市场2011年发展以来少见。市场多笃定目前跌势来自于政策面主导,然中国外有量化宽松(QE)退场,内有信贷隐忧下,亦有交易员忧虑这波调整会一发不可收拾,甚或诱发一波资本外流。

综观投行分析师及身处一线的交易员说法,市场对于人民币长期看升的信念尚在,这在此波人民币即期及长天期远汇走势回异可见一斑。不过,市场亦在观察,旨在调节市场升值预期的政策之手,会否因触动止蚀盘导致行情过度下跌(overshooting) ,不仅清掉了投机客,也吓退了投资客。

其中最受关注的,就是在中国、台湾企业圈热门的结构式期权产品。期权产品兴起,原先是为了作为持有人民币头寸者的对冲工具,但随着人民币自2012年9月来长达16个月的单向升值,嚐到甜头的企业放大杠杆倍数,超出原先对冲的目的,令暴露在价格反转的风险增加。

去年以来,"买入美元卖权、卖出美元买权"的外汇累计期权(target redemption forward)商品在市场走红。该期权一般而言设计12个月或24个月的合约,设定一个较现货价格低的"履约价",以及距离现货价格更远的”下档保护(barrier)”。执行价格每个月与离岸定盘价比价一次。

在人民币上涨时,该组合期权投资人得以累计获利,人民币升值的速度愈快,愈有利于投资人提前达成获利目标而中止合约(knockout),将获利落袋为安。但若人民币下跌,并快速跌破下档保护,投资人有可能须以履约价交割,或是依照合约的其他安排,因而出现损失。

以今年初离岸价格在6.02时为例,部份合约履约价格订在6.06-6.10,下档保护在6.15。这些当时看起来不太可能触及的价格,现在都恶梦成真。随着离岸人民币接连跌破6.10、6.12等关卡,市场正抓着心口看着人民币何时止跌。

“今年作到结构性产品(客户),在这一波人民币下跌应该都泡水,价格都跌破了。”一外资银行外汇人士说。他指出,目前客户仍多认为这波下跌为短期因素,部份选择延长期约"以时间换取空间"。但若跌势不止,相信止损压力将会浮现。

本地时间下午5:52时,离岸人民币报6.1265,稍早最低至6.1288,为去年8月6.1335以来最低。今年迄今贬值1.5%。

摩根大通在一份报告中提到,这些“下档保护”水平多设在6.20附近。一旦人民币跌至该价位,投资者可能需要为其部位再进行避险,如买进美元/CNH远汇,或是买进一个价格更远的买权,如6.40。

“大量的CNH期权看多部位,为市场带来了非线性的风险。”摩根大通外汇策略师顾颖在报告中说,"这个假设发生的风险,高度取决于央行推高(美元/人民币)中间价的意愿。”

而一台资银行人士则指出,各家银行为客户设计的期权结构不尽相同,特别是在人民币看升气氛浓厚时,也有期权合约并不设计barrier。他认为,离岸价格一旦跌向6.15,可能触动一些相关止蚀盘,但卖压有多大,因期权为店头市场,且样式多变,很难作出估计。

相较于即期、无本金外汇(NDF)、远汇(DF),人民币期权是较晚期出现的产品。根据中资行估计,目前期权日均量达到30亿美元,较去年初不到5亿美元已有明显增长。而以香港人民币即期及远汇日均量在约150亿元规模,已占到将约三分之一的量,对整体走势影响不容忽视。

摩根士丹利表示,根据内部成交以及该行的市占率估算,自2013年以来外汇累计期权的本金余额在3,500亿美元。不过,因为早期的期权很大机会提早出场,实际数字并不透明。

摩根大通预估,该期权余额约在1,000亿美元之谱。而瑞银虽然没有给出数字,但表示,由于握有人民币的中国企业以在美元/CNH波动率作空,该市场快速增长,目前仅次于欧元/美元期权市场。

**CNH是市场风向球**

由于离岸外汇没有1%的日中涨跌限制,中国央行干预之手也不明显,可说是最能够反映人民币升贬值气氛的风向球。

市场多认为,此波贬势是央行为了让市场建立"双向波动"的观念,为放宽波幅作准备。一旦人民币中间价止跌,在离岸价格跌势亦可获喘息。

"我们不预期人民币会大幅度贬值,而是双向波动,"瑞银经济学家张宁说。

另一亚系银行香港交易员亦指出,市场预期最快在3月5日始的两会,慢则在2至3个月后中国可能放宽人民币波动区间,因此对这波跌势不是太紧张,这由DF曲线变化可以看出。

"短天期DF点子上来了,但长天期一直往下,市场认为跌势是短期的,所以在长天期端还在买人民币,”他说。“如果长天期DF点子上来,反映市场看升态度已经改变,这波跌势就要特别小心。”

离岸美元兑人民币一年期远汇溢价报440/470,上周中约在600点上下。

**若趋势性贬值恐波及更多资产价格**

人民币这波跌势,亦波及其他以人民币计价的商品,包括RQFII(人民币合格外国投资者)产品,以管理规模逾200亿元人民币的南方东英富时A50 ETF(2822.HK)自2月20日来连四天下跌,累计跌幅6.9%。

摩根大通指出,在美联储逐步退出QE之际,人民币价格大幅度向下修正(devaluation)可能引起资本流出。此外,人民币趋势转贬,也可能会令收缩境内流动性,对于境内的信贷情况以及房地产市场有雪上加霜的效果。

基于以上两种边际效应,"我们不预期央行会倾向让人民币持续性贬值。"摩根大通说。

在人民币这波调整的过程中,投行人士也提及,与中国贸易往来切的台湾,韩国,以及新加坡等北亚地区货币可能会受到牵累。

"传统上,这些亚币与人民币走势连动性大,特别是台币与坡元,"摩根士丹利说,"如果人民币价格回到区间波动,这些货币可能会小幅回升。"

但若CNH/美元跌破关键水位,该行表示,作空坡元与台币不失为策略之一。(完)

(审校 黄凯)

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